摘要：自2009年我國啟動人民幣跨境貿易結算試點以來，人民幣國際化進程特別是跨境貿易結算與香港離岸人民幣市場建設取得了顯著進展，但也暴露出進出口不平衡，投資渠道有限等一些問題，特別是2011年9月至2012年初，香港人民幣存款規模的迅速下滑，更是暴露出現階段我國跨境人民幣結算存在較為嚴重的匯率套利的問題。本文從我國人民幣國際化背景基礎入手，分析了近年來人民幣國際化進程中的成績及暴露的問題，并對下階段國際化的進一步發展重點提出了政策建議。
關鍵詞：人民幣國際化 跨境結算 離岸市場
一、貨幣國際化及人民幣國際化的背景
貨幣國際化，是指貨幣發行國以外的企業和個人以及官方機構使用該種貨幣（Cohen，1971）。Hartmann（1998）認為國際化貨幣應具備以下三個特點：（1）在國際貿易和資本交易中被作為交易媒介；（2）在商品貿易和金融交易中作為記賬單位；（3）具備價值儲藏的功能。
（一）國際貨幣格局弊端層現。2008年金融危機的爆發，充分暴露了以美元為主導的國際貨幣體系存在致命缺陷：一方面美國為刺激經濟發展，長期推行寬松貨幣政策，實行超低利率，導致美元貶值。而另一方面廣大發展中國家受出口導向型經濟影響，為了獲得貿易順差而不得不接受美元，以美元為主的國家儲備被動承擔貶值的后果。加之國際貨幣基金組織對美元缺乏約束力，導致全球經濟失衡，金融危機逐步演變成經濟危機?，F行國際貨幣體系存在的諸多弊端，引發了全球尤其是以我國為代表的持有較多美元儲備的新興國家要求改革國際貨幣體系的強烈呼聲。為解決全球經濟失衡、避免全球金融危機再現，這些新興國家希望健全國際儲備貨幣發行調控機制，保持主要儲備貨幣匯率相對穩定，促進國際貨幣體系多元化、合理化。
（二）國際貨幣多元化呼之欲出。國際貨幣體系改革的目標是，打破美元的壟斷地位，推動實現國際貨幣的多元化。通過弱化美元作為國際中心貨幣的地位，以分散國際貨幣體系過分依賴于美元而產生的系統性風險，從而為非國際貨幣的國際化提供了空間和契機。
建立多元化的國際貨幣體系有利于平衡多方利益，符合國際金融體系的現實發展狀況；有利于世界清償力的增長，擺脫對美元的過分依賴，保證世界清償力獲得比較充分的來源。值得指出的是，多元化的國際貨幣體系也存在一些缺陷，如導致國際金融市場上的匯率風險增大，增加了各國宏觀調控的難度和儲備資產管理的復雜性，盡管如此，建立多元化的國際貨幣體系可能是現實改革的最優選擇。
2011年5月，世界銀行發布名為《2011全球發展地平線——多極化：新的全球經濟》的最新報告，稱到2025年，包括巴西、中國、印度、印尼、韓國和俄羅斯在內的六大新興經濟體將占全球增長總量一半以上，而全球貨幣最可能出現的情景將是一種圍繞美元、歐元和人民幣為中心的多種貨幣并存格局。
（三）人民幣國際化勢在必行。綜合美元、日元、英鎊的成長歷程的共同之處，貨幣國際化的必要條件包括：強大的經濟實力、發達的金融體系、穩定的貨幣價值、良好的可兌換性。一國貨幣的國際化，是該國經濟和政治實力提高的表現，我國的經濟實力與發展潛力決定了人民幣國際化勢在必行。
第一，快速壯大的經濟規模。改革開放三十多年來，我國經濟有了突飛猛進的發展，年均經濟增長在兩位數左右，到2010年，我國GDP總量已超過日本成為全球第二大經濟體。我國GDP總量占世界GDP的比重提高至9.5%，且增加速度越來越快。
第二，不斷擴大的貿易規模。從貿易總量上來看，2010年我國貿易出口額為15 799億美元，增長31%；貿易進口額為13 948億美元，增長39%。與此同時，改革開放以來，特別是加入WTO后，我國經濟已深度融入世界經濟，以進出口貿易占GDP的比重所衡量的經濟開放程度已達70%以上，為世界各大國之首。
第三，日趨強烈的國際需求。隨著我國邊境貿易的開展，人民幣國際交易媒介、價值儲存的功能開始展現。2006年12月，人民幣首先被菲律賓納入官方儲備貨幣，而后馬來西亞，韓國，柬埔寨等國中央銀行也陸續將其納入儲備貨幣。2008年國際金融危機爆發后，現行國際貨幣體系的弊端暴露無遺，尋找穩定的主權貨幣，以儲備貨幣多樣化來分散美元的風險成為各國共同的努力方向之一，人民幣首當其沖。
第四，相對穩定的內外幣值。我國受金融危機影響相對較小，2008-2011年我國經濟增速均保持在9%以上，人民幣對美元匯率相對穩定，這一系列宏觀基本面，對人民幣國際化形成有力的支持。
人民幣國際化不僅是我國經濟增長的趨勢所在，同時也是改革現行不合理的國際貨幣體系的需要所在。在人民幣國際化國內基礎條件和國際需求條件同時具備的前提下，人民幣國際化的適時推出，不僅有利于推動國內各種制度的改革和金融市場的開放，而且有利于維護全球經濟再平衡，并對構建全球經濟可持續發展意義重大。
二、人民幣國際化發展進程與存在的問題
為了有效應對國際金融危機，積極促進對外貿易和投資，幫助企業規避匯率風險，我國遵循“循序漸進、風險可控”的原則，以“便利貿易和投資”為出發點和落腳點，按照“先貿易后投資，先試點后擴大，先流出后流入”的步驟，逐步走出了一條“貿易結算+離岸市場”的人民幣國際化路徑?？缇橙嗣駧艠I務呈現蓬勃發展的局面。
（一）開展跨境貿易結算試點，人民幣國際化進程破冰。2009年7月，經國務院批準，中國人民銀行發布《跨境貿易人民幣結算試點管理辦法》和《跨境貿易人民幣結算試點管理辦法實施細則》，規定上海、廣州、深圳、珠海和東莞等五地率先開展跨境貿易人民幣結算試點，試點的境外地域包括港澳和東盟地區?？缇橙嗣駧刨Q易結算試點的推出，標志著我國的人民幣國際化進程邁出了第一步。
跨境貿易人民幣結算試點有力支持了各地的經濟發展，擴展了銀行的服務范圍，順應了廣大進出口企業的發展需求，越來越多的地區和企業積極要求加入試點。2010年6月，經國務院批準，中國人民銀行等六部委聯合發布《關于擴大跨境貿易人民幣結算試點工作有關問題的通知》，我國跨境貿易人民幣結算試點地區、試點業務范圍和人民幣結算試點企業都進一步擴大。2012年，跨境貿易人民幣結算額達到2.94萬億元，同比增長高達41.3%。
（二）跨境人民幣資金來源逐漸豐富，人民幣國際化不斷拓展。隨著跨境貿易人民幣結算試點的開展，企業對跨境投融資人民幣結算的需求日益強烈。2011年1月，為配合跨境貿易人民幣結算試點，便利境內機構以人民幣開展境外直接投資，規范銀行辦理境外直接投資人民幣結算業務，中國人民銀行制定了《境外直接投資人民幣結算試點管理辦法》，跨境貿易人民幣結算試點地區的銀行和企業可開展境外直接投資人民幣結算試點。2012年，人民幣對外投資累計為292億元人民幣，按年增44.9%。此外，為妥善應對國際金融危機以來維護區域性金融穩定的需要，2008年12月到2010年底，中國人民銀行先后與韓國央行、香港金融管理局、馬來西亞央行、印度尼西亞央行、白俄羅斯央行、阿根廷央行、冰島央行和新加坡金融管理局簽訂了總額為8 035億元人民幣的雙邊本幣互換協議。至此，我國人民幣資金可以通過對外貿易、對外直接投資和貨幣互換等三種方式運用至國外，跨境人民幣資金來源問題基本解決，國際化程度進一步拓展。
（三）人民幣資金回流機制有序推進，跨境循環路徑逐步建立。人民幣國際化，不僅需要解決人民幣如何“走出去”的問題，還要為境外人民幣提供保值、增值的渠道，使跨境人民幣能夠“流動”起來。除了通過貿易回流和人民幣FDI試點，2010年8月，中國人民銀行發布《關于境外人民幣清算行等三類機構運用人民幣投資銀行間債券市場試點有關事宜的通知》，允許境外中央銀行（或貨幣當局）、港澳人民幣業務清算行和境外參加行等三類境外機構運用通過貨幣合作、跨境貿易和投資人民幣業務獲得的人民幣資金投資銀行間債券市場。并且，隨著境外流通人民幣規模的不斷增長，人民幣境外合格投資者（R -Q FII）機制終于破冰，即允許人民幣境外合格投資者投資境內證券市場。
允許境外機構投資于我國銀行間債券市場和證券市場，為境外機構依法持有的人民幣提供了合理的保值渠道，有利于增強人民幣在境外的接受度和認可度，擴大人民幣在跨境貿易和投資中的作用，同時也進一步豐富了市場的投資主體，有利于境內金融市場的發展壯大。
（四）香港離岸市場穩步發展，各項配套政策日益完善。“十一五”期間，香港人民幣市場得到平穩發展。隨著市場需求的增加和改革開放水平的提高，中國人民銀行逐步擴大了香港個人人民幣業務清算范圍，并陸續將境內機構在港發行人民幣債券相關清算業務、跨境貿易人民幣結算業務等納入清算體系安排。2010年7月，中國人民銀行再次修改《清算協議》，進一步放開香港企業、機構人民幣業務。隨著跨境貿易和投資人民幣結算試點工作的開展，香港人民幣存款量穩步增長，從2009年的627億元增長到2012年10月末的5 548億元，年均增長率高達116%。同期，境內外機構在香港發行人民幣債券逐年增加，已經不再適合用“點心債券”來定義了。2012年1-11月，境內機構在香港累計發行人民幣債券1 747億元，超過2011年全年的發行量（1 336億元）。
（圖略）
總體來看，三年來我國的人民幣國際化已取得顯著進展，不僅跨境人民幣貿易結算有力地促進了我國進出口貿易的發展，而且培育形成了以香港為中心的人民幣離岸市場，在岸市場與離岸市場已經形成了良性互動。但在看到我國人民幣國際化取得成績的同時，也要清醒的認識到由于人民幣的利率和匯率形成機制尚未完成市場化改革，資本項目部分管制仍然存在，現階段我國的人民幣國際化仍存在一些問題，尤其是“人民幣國際化在相當大的程度上受到在岸與離岸市場之間的套匯和套利行為驅動”。突出表現在：
第一，跨境人民幣進出口貿易不平衡。在2010年5 000億跨境人民幣結算規模中，約80%為進口貿易，只有20%為出口貿易?？缇橙嗣駧胚M口貿易大于出口貿易，雖然一方面有利于人民幣“走出去”，但同時進口商外匯需求的減少也在一定程度上加劇了我國外匯儲備增加的趨勢，這與我國推進人民幣國際化的出發點相悖。例如，2011年一季度我國新增外匯儲備 1 974億美元。同期內人民幣貨物貿易出口與進口結算額分別為202億元與2 854億元。以市場匯率折算，“不平衡”的人民幣跨境結算使得外匯儲備多增長約400億美元。
第二，離岸人民幣利率波動顯著影響跨境人民幣結算量和存款市場存量。2010年下半年至2011年9月，受人民幣升值預期影響，離岸人民幣匯率（CNH）持續低于在岸人民幣匯率（CNY），與之對應的是跨境人民幣結算量和香港地區人民幣存款規模持續增長。2011年9月，歐債危機愈演愈烈，全球投資者開始去杠桿化，人民幣出現貶值預期，離岸人民幣匯率高于在岸人民幣，與之對應的是跨境人民幣結算量和香港地區存款規模的逐步下降。2011年第四季度，人民幣跨境貿易結算額較第二季度下降583億元；2011年末，香港地區人民幣存款規模較9月份下降337億元。
三、人民幣國際化未來發展的政策建議
我們需要清醒的認識到，人民幣國際化道路還有很長的路要走。一方面，國內經濟結構轉型任重道遠，我國在全球產業鏈中的低端位置嚴重制約了企業在外貿定價權、貨幣選擇權及企業“走出去”方面的博弈。另一方面，國內金融市場缺乏廣度和深度，股票和債券市場仍不成熟，衍生品市場發展更為遲滯，難以為境外人民幣持有人提供多元化的金融投資產品。此外，現階段之所以會存在離岸與在岸市場間人民幣的套利和套匯行為，其根本原因是人民幣的利率和匯率形成機制尚未充分市場化，并且在未來3-5年，人民幣的利率和匯率機制也不太可能達到充分市場化。這是因為在世界經濟不確定的態勢下，我國在匯率制度改革上很有可能繼續選擇一籃子貨幣進行調節的有管理的浮動匯率制度，而非完全的浮動匯率制度，以確保國家經濟不會受到大的沖擊，保持穩定增長。
因此，要在利率、匯率制度短期內不能充分市場化的前提下，實現人民幣國際化平穩有序發展，就需要理清人民幣國際化的重點，安排好人民幣國際化的順序，不貪功冒進，使之與國家的宏觀調控能力和金融市場的發育程度相適應：第一，適度擴大人民幣匯率浮動幅度。在我國經濟平穩運行的前提下，考慮進一步擴大人民幣匯率浮動幅度，短期內有利于活躍外匯市場，增強人民幣匯率彈性，提升“跨境套利”的成本；中長期來看能夠更好地發現供求關系，促進價格向合理均衡水平靠攏，從而提升人民幣的可兌換性和國際化水平。第二，不斷豐富人民幣產品結構。在規范現有投資品種和渠道的基礎上，研究拓寬境外投資者分享中國經濟高速增長的紅利，提升其持有人民幣的積極性。例如，試點允許外國政府、金融機構與企業在國內發行以人民幣計價的債券（即熊貓債券），并允許其用募集的人民幣向我國央行購買美元；適時推出國際板，讓外國金融機構與企業在我國國內發行以人民幣計價的股票。第三，逐步建成亞太的人民幣離岸業務區。進一步務實靈活的調整人民幣清算份額、投資額度和未平倉限額等管理措施，鞏固香港的離岸中心地位；在全球范圍內，優先在亞太地區設立更多的人民幣清算行，使人民幣首先實現區域化的目標。在向境外投資者部分開發國內金融市場的同時，通過審慎的制度安排相對隔離金融風險向國內傳導。視國內匯率改革和金融市場的發展情況，調控離岸市場的規模與結構，實現平穩有序發展。S
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