胡新輝
加法分解概要：傳統(tǒng)財務(wù)分析方法關(guān)注的公司盈利能力指標(biāo)，凈資產(chǎn)收益率，無法消除營運負(fù)債以及金融負(fù)債帶來的影響，因此不能深入考察公司核心業(yè)務(wù)的盈利能力。杜邦分解是乘法分解技術(shù)，也無法消除負(fù)債對盈利能力的影響。本報告使用收益率加法分解技術(shù)，逐步分解公司的股權(quán)收益率，以深入了解公司實際盈利能力。
具體計算與分析：首先分析第一個層次的收益率，即股權(quán)收益率ROCE。從2000年之2007年，明顯可以看出茅臺公司的股權(quán)收益率呈現(xiàn)周期性的特征，2000年該公司的股權(quán)收益率達(dá)到驚人的69.8％，隨后逐步下降，到2002年谷底時候開始反轉(zhuǎn)，2007年的收益率達(dá)到40.7％。如果不出意外的話，可以預(yù)計茅臺公司的股權(quán)收益率還將具有一定的上升空間。
其次分析第二個層次的收益率，凈營運資產(chǎn)收益率RNOA，凈營運資產(chǎn)收益率是以公司的經(jīng)營運利潤除以公司的凈營運資產(chǎn)得到的收益率，排除了長期財務(wù)杠桿帶來的影響，股權(quán)收益率與凈營運資產(chǎn)收益率關(guān)系。
第三層次考察公司的營運資產(chǎn)收益率。公司同時還運用營運負(fù)債杠桿，從而對凈營運資產(chǎn)收益率產(chǎn)生影響。通過如下的公式RNOA=ROOA+（OLLEV?（RNOA－NBC）可以消除營運負(fù)債杠桿產(chǎn)生的效應(yīng)，計算出營運資產(chǎn)收益率以考察營運負(fù)債是如何撬動了凈營運資產(chǎn)的收益率。營運資產(chǎn)收益率分析了如果沒有營運負(fù)債，經(jīng)營的盈利率會是多少。可以看出，茅臺公司大量的運用營運負(fù)債來籌措資金，營運負(fù)債杠桿率最高年份超過300％，運用營運負(fù)債很大程度上增加了公司的凈營運資產(chǎn)收益率。
總結(jié)：茅臺公司的股權(quán)收益率近年來呈現(xiàn)不斷上升的趨勢，考慮到其營運資產(chǎn)收益率在上升的軌道中，以及如果能夠合理運用大量貨幣資金的話，預(yù)計還有較大的上升空間。
公司手中握有大量現(xiàn)金，投資收益低下，也超過了其自身投資發(fā)展的需要，因此拖累了公司的股權(quán)收益率，使得報告的凈資產(chǎn)收益率掩蓋了其經(jīng)營的更強(qiáng)的盈利率。
公司的財務(wù)政策十分穩(wěn)健，多年來很少使用金融負(fù)債籌資。但是必須指出，放棄使用金融負(fù)債，也降低了利息的稅盾效應(yīng)以及對凈利潤的放大效應(yīng)。公司如果使用金融負(fù)債的話，收益率還可進(jìn)一步上升。
公司由于其行業(yè)中的強(qiáng)勢地位，因此可大量運用無成本的營運負(fù)債來提高公司的凈營運資產(chǎn)收益率。營運負(fù)債對公司的凈營運資產(chǎn)收益率具有很大的貢獻(xiàn)。
公司的核心盈利指標(biāo)，營運資產(chǎn)收益率常年保持較高的水平，并呈現(xiàn)上升的趨勢。
