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創業板高新技術企業關系型融資影響因素的實證研究

【摘要】 本文以我國創業板上市公司2009~2011年的數據為樣本,采用多元線性回歸分析研究關系型融資的影響因素。實證結果表明:企業規模、現金流動負債比率、營業利潤率、資產負債率四個變量在三年的回歸模型中,對關系型融資有顯著影響,且產生的影響比較穩定,呈顯著正相關;第一大股東持股比例、公司成立年限等變量與關系型融資無顯著相關性。根據以上影響因素,本文提出了發展中小高新技術企業關系型融資的建議。
【關鍵詞】 關系型融資 創業板 企業規模 資產負債率

一、引言
在我國加快轉變經濟發展方式、推進經濟結構戰略性調整的道路上,中小高新技術企業扮演著重要角色。中小高新技術企業在管理、研發、市場上需要投入大量資金,但由于其規模較小,依靠自身進行持續投入的能力有限,必須借助外部融資渠道。遺憾的是,在我國,關系型融資一直未能得到較好發展,這一方面是由于缺乏一系列的正式制度安排,也有企業自身的原因,因此進一步研究中小高新技術企業建立關系型融資的影響因素具有積極意義。本文將選取我國創業板上市公司進行實證分析。
本文在國內外現有文獻的基礎上,嘗試建立新的研究視角:首先考慮了中小高新技術企業自身的特征對關系型融資的影響,除銀企關系、金融業競爭程度等因素之外,關系型融資還應受到中小高新技術企業自身一些特性的影響,關系型融資雖然強調意會信息的重要性,但是在中國的現實情況下,硬信息包括企業的財務指標對銀企關系產生的作用要遠遠大于軟信息。
在被解釋變量即關系型融資的指標選取上,本文認為關系型融資最好的體現就是企業與金融機構間的長期借款的數量大小,長期借款是指企業向銀行或其他金融機構借入的期限在一年以上的各項借款,該指標從關系的時間和借款額度兩個維度反映了關系型融資的主要特征。
二、研究假設、研究樣本與變量選取
1. 研究假設。筆者根據中小高新技術企業的特點,結合前人對關系型融資的研究,提出以下假設:
假設1:中小高新技術企業的關系型融資與企業規模存在正相關關系。假設2:中小高新技術企業的凈利潤與關系型融資正相關。假設3:中小高新技術企業的凈資產收益率與關系型融資正相關。假設4:中小高新技術企業的營業利潤率與關系型融資正相關。假設5:中小高新技術企業的流動比率與企業關系型融資正相關。假設6:中小高新技術企業的速動比率與企業關系型融資正相關。假設7:中小高新技術企業的現金流動負債比率與企業關系型融資正相關。假設8:中小高新技術企業的營業收入增長率與企業關系型融資正相關。假設9:中小高新技術企業的存貨周轉率與企業關系型融資負相關。假設10:中小高新技術企業的應收賬款周轉率與關系型融資負相關。假設11:中小高新技術企業的資產負債率與關系型融資負相關。假設12:中小高新技術企業的成立時間與關系型融資正相關。假設13:中小高新技術企業的第一大股東持股比例與關系型融資正相關。
2. 數據來源與篩選標準。在股票代碼為300001 ~ 300286的創業板上市公司當中,首先剔除業績虧損的公司和金融類公司,然后選取擁有長期借款的中小高新技術企業,共101家公司作為樣本,創業板上市公司2009 ~ 2011年的財務數據取自中國證監會指定信息披露網站巨潮資訊。
3. 指標與變量定義。在被解釋變量的選擇上,如果中小高新技術企業具備長期借款,表明其與銀行等金融機構間擁有長期交易,使得關系借貸方與其他借貸方相比具有壟斷性的專有信息,在這種情況下,關系型融資才可能產生,且長期借款的數額越大,越能反映出銀行等金融機構與企業的關系型融資的程度越密切。根據研究需要,本文將長期借款額取自然對數,用來表示被解釋變量Y,即關系型融資。
在解釋變量的選擇上,考慮到我國的現實狀況,本文更加關注一些對關系型融資的開展具有指導意義和操作性強的影響因素,即關系型融資更多應受到中小高新技術企業自身一些特性的影響,根據國內外學者對關系型融資影響因素指標的選擇情況,限于數據的可得性,筆者選擇了13個解釋變量。各指標定義見表1。


三、實證分析
首先對擬選取上市公司數據的基本情況進行總體的描述性統計分析,然后綜合考慮數據的可得性和變量的經濟意義,設計變量和模型,對變量進行定義,隨后采用多元線性回歸方法,將解釋變量與被解釋變量進行多元線形回歸,運用SPSS17.0軟件進行實證分析。
1. 描述性統計。表2是對101家中小高新技術企業2011年情況所進行的描述性統計。限于篇幅,2009年與2010年的情況略去。


2. 關系型融資模型構建及檢驗。以關系型融資作為被解釋變量Y,取樣本企業長期借款自然對數值,對其進行回歸。回歸模型如下:
Y=?茁0+ ?茁ixi+?著(1)
其中:?茁0為回歸常數,?茁i為偏回歸系數,xi為解釋變量,?著為隨機誤差。
本文采用回歸分析中的向后回歸法(Backward),應用SPSS17.0對上述回歸模型進行估計。按照此種方法,回歸模型輸出2011年的分析結果如表3至表5所示,其他各年結果略。


得出最終的關系型融資的回歸方程為:
Y1=-1.184+0.859x1+0.012x4+0.347X7+0.016X11(2)
其中:x1表示企業規模,x4表示營業利潤率,x7表示現金流動負債比率,x11表示資產負債率,Y1表示2011年的關系型融資變量。
同理,采用回歸分析中的向后回歸法(Backward),2010年的關系型融資的最優模型為:
Y2=-1.070+0.909x1+0.055x4+0.273X7+0.014X11(3)
2009年的關系型融資的最優模型為:
Y3=-1.251+0.923x1+0.133x4+0.355X7+0.019X11(4)
其中:Y2表示2010年的關系型融資變量,Y3表示2009年的關系型融資變量。
自變量企業規模、現金流動負債比率、資產負債率、營業利潤率對關系型融資影響較大,且均為顯著正相關。3. 結果分析。以上分析得到了2009年至2011年的關系型融資的最優回歸模型,分別由式(4)、式(3)和式(2)來表示。
對三個模型進行比較,可以發現:企業規模、現金流動負債比率、營業利潤率、資產負債率四個變量在三年的回歸模型中,都對被解釋變量關系型融資有顯著影響,且產生的影響比較穩定,在回歸過程中其他變量均被剔除掉。下面對回歸結果進行詳細分析。
(1)企業規模與關系型融資呈顯著正相關關系。說明銀行更愿意與實力雄厚的中小高新技術企業建立信貸關系。在2009至2011年這三年中,企業規模始終對關系型融資起著重要作用,與假設1相符。
(2)資產負債率與關系型融資呈顯著的正相關關系。這說明資產負債率越高,關系型融資帶來的貸款可得性越大。在三年中,資產負債率每年都影響著關系型融資,可見它在關系型融資中起著重要作用。資產負債率與關系型融資呈顯著的正相關關系,與假設11不一致。資產負債率高,反映了企業的債務比較多,而企業債務多的原因正是因為關系型融資對企業造成的影響,在建立關系型融資后,中小高新技術企業可以較容易地從銀行獲得貸款。
(3)現金流動負債比率與企業關系型融資呈顯著正相關。這與假設7是相一致的。現金流動負債比率越高,企業的短期償債能力越強,企業的財務風險越小,越容易獲得銀行的信任,與銀行等金融機構建立起關系,有利于關系型融資。從101家樣本企業的現金流動負債比率均值來看,2011年為0.514,2010年為0.389,2009年為0.327,應屬于正常水平。
(4)營業利潤率與關系型融資顯著正相關。營業利潤率與關系型融資顯著正相關,與假設4相一致,反映了銀行愿意與盈利能力較強的中小高新技術企業打交道,但盈利能力強并不是銀行提供關系型融資的必要因素。
(5)公司成立年限等變量對關系型融資的影響不顯著。從實證結果來看,公司成立年限、存貨周轉率、流動比率、凈利潤、凈資產收益率和速動比率、第一大股東持股比例等9個變量對關系型融資的影響不顯著,與相關假設不一致。公司成立年限對關系型融資的影響不顯著,這似乎與Petersen和Rajan(1995)用美國的數據得到的結果不一致,但從該變量的選擇來看,隱含了以公司成立年限代表關系型融資持續時間的假設,這與實際不完全相符,因此該結論并不能完全說明問題。存貨周轉率、流動比率、速動比率、凈利潤和凈資產收益率對關系型融資的影響不顯著,說明金融機構進行關系型融資時并沒有過多關注企業的現有盈利狀況,而是著眼于中小高新技術企業的長遠發展。中小高新技術企業的第一大股東持股比例與關系型融資無顯著相關性,這與假設不一致,說明企業的第一大股東持股比例在關系型融資中并沒有發揮作用。
四、結論及建議
通過上文的實證分析可以看出,本文建立的回歸模型對中小高新技術企業關系型融資有著較好的解釋。我國中小高新技術企業應借鑒以上影響因素,在實踐中充分發揮關系型融資的作用。
1. 擴大資產和經營規模。總資產的大小始終對關系型融資起著重要作用,總資產與關系型融資呈顯著正相關關系。因此為了建立和發展與銀行等金融機構間的關系型融資,中小高新技術企業需要努力擴大資產和經營規模,提升發展實力。實證結果表明,對于中小高新技術企業而言,擴大資產和經營規模,企業才能有更大的融資選擇空間。
2. 適度提高資產負債率。實證結果表明資產負債率與關系型融資呈顯著的正相關關系,它在關系型融資中起著重要作用。從前文的中小高新技術企業融資特征分析可以看出,我國大多數中小高新技術企業上市前資產負債率就偏低,上市后資產負債率就更低,這從好的方面來說降低了企業經營風險,提高了企業償債能力,但從另一方面來說較低的資產負債率限制了企業的發展,降低了企業的成長性。所以本文建議對于以高成長為主要特征的中小高新技術企業,適度提高資產負債率不僅有利于企業的快速成長,而且能夠促進關系型融資的發展,使企業獲得更多的貸款額度。
3. 保持合理的現金流動負債比率。從實證結果來看,中小高新技術企業的現金流動負債比率與企業關系型融資呈顯著正相關。但是,企業也可能由于維持太高的現金流動負債比率而失去許多投資機會,從而失去相應的投資利益,也即帶來較高的機會成本,因此需要保持合理的現金流動負債比率,使銀行等債權人權益的現金保障程度提高,從而有利于關系型融資的開展。
4. 努力提高企業盈利能力。通過實證分析我們發現,營業利潤率與關系型融資顯著正相關。營業利潤率是衡量企業盈利能力的指標,它比銷售凈利率能更好地反映企業主營業務對盈利的貢獻情況,因為凈利潤是以營業利潤為基礎加上投資收益、補貼收入及營業外支出凈額后得到的,而這些收入是不穩定的,排除這些影響能更好地反映企業的經營效率。中小高新技術企業應通過提高營業利潤率,從而提高企業盈利能力,來更好地發展關系型融資。
【注】 本文受國家自然科學基金“基于云模型的環境經濟系統動力學仿真與預警管理研究”(編號:71173248)和河南省政府決策研究招標課題“河南省產業結構優化升級的金融支持研究”(編號:2011B912)資助。
主要參考文獻
1. 青木昌彥.比擬制度剖析.上海:上海遠東出版社,2001
2. 周好文,李輝.中小企業的關系型融資:實證研究及理論釋義.南開管理評論,2005;2
3. 吳潔.關系銀行、私有信息與企業融資.財經問題研究,2009;8
4. Root A.W.. Relationship banking:What do we Know? Journal of Financial Inermediation,2000;3

【作  者】
楊 楠

【作者單位】
(中原工學院經濟管理學院 鄭州 450007)

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