第二章 企業投資、融資決策與集團資金管理
一、案例分析題
1、【案例背景與要求】
1997年5月21日華能國際在紐約和盧森堡發行了面值為2.3億美元，年利率1.75%，并于2004年5月21日到期的可轉換公司債券。債券持有人可選擇在1997年8月21日至債券到期日內任何時間，按美元29.20元的初始轉股價（在若干情況下可予以調整）轉換成每份40股境外上市外資股的美國存托股份（ADS）。該可轉換公司債券還設置了贖回條款，即若美國存托股在連續30個交易日內的收市價均最少為每個交易日所適用的轉股價的130%，華能國際可以選擇以相等于債券本金金額100%的贖回價，連同任何應計利息，贖回全部或部分債券。由于該可轉換公司債券發行時，華能國際股票走勢強勁，因此還執行了15%的超額認購發售權。但是隨后市場表現卻并不是很好，紐約市場交易的華能國際存托股份再也沒有達到其初始轉股價的水平，因此截至到2001年6月30日，華能國際可轉換公司債券發行后近四年，仍沒有任何持有人將可轉換公司債券轉換為美國存托股份。2000年華能國際股價開始步入上升通道，并逐漸回升到1997年的股價水平，華能國際轉債也逐步改變了頹勢，一路上揚，華能國際仍有望在余下的存續期內實現轉股。但值得注意的是，回售日將至，根據回售條款，2002年5月21日可轉換公司債券持有人有權將可轉換公司債券以面值128.575%的價格回售給發行公司，因此在所剩不多的時間內實現轉股仍存在一定的壓力和風險，而華能國際轉債的價格也已經逐漸逼近了其回售價格。
要求：
（1）結合案例，說明華能國際發行可轉換債券，具備了哪些基本要素。
（2）簡述贖回條款和回售條款。
（3）發行可轉換債券的作用是什么？
【正確答案】 （1） 企業所發行的可轉換債券，除債券期限等普通債券具備的基本要素，還具有基準股票、轉換期、轉換價格、贖回條款、強制性轉股條款和回售條款等基本要素。在該案例中，華能公司發行的可轉換公司債券涉及的要素包括：①期限：7年（1997年5月21日－2004年5月21日）；②票面利率：1.75%；③轉換價格：每張ADS29.20美元；③轉換期：1997年8月21日－2004年5月21日；④贖回條款：若美國存托股在連續30個交易日內的收市價均最少為每個該等交易日所適用的轉股價的130%，華能國際可以選擇以相等于債券本金金額100%的贖回價，連同任何應計利息，贖回全部或部分債券。⑤回售條款：2002年5月21日，回售價格為128.575%。
（2）贖回條款是指允許公司在債券發行一段時間后，無條件或有條件在贖回期內提前購回可轉換債券的條款。有條件贖回下，贖回條件通常為股價在一段時間持續高于轉股價格所設定的某一幅度。可轉換債券的贖回價格一般高于面值，超出的部分稱為贖回溢價，計算公式為：贖回溢價＝贖回價格－債券面值。贖回條款是有利于發債公司的條款，主要作用是加速轉股過程。一般來說，在股價走勢向好時，發債公司發出贖回通知，要求債券持有人在轉股或贖回債券之間做出選擇。如果贖回價格遠低于轉債售價或轉股價值，債券投資者更愿意賣出債券或轉股。所以，贖回條款實際上起到了強制轉股的作用，最終減輕了發債公司的還本付息壓力。
可轉換債券的回售條款是指允許債券持有人在約定回售期內享有按約定條件將債券賣給（回售）發債公司的權利，且發債公司應無條件接受可轉換債券。約定的回售條件通常為股價在一段時間內持續低于轉股價格達到一定幅度時，也可以是諸如公司股票未達到上市目的等其他條件。回售價格一般為債券面值加上一定的回售利率。
（3）相對于發行其他類型證券融資，可轉換債券對投資者的吸引力體現在兩個方面：一是使投資者獲得固定收益，二是為投資者提供轉股選擇權，使其擁有分享公司利潤的機會。從公司融資角度，可轉換債券發行有助于公司籌集資本，且因可轉換債券票面利率一般低于普通債券票面利率，在轉換為股票時公司無須支付額外的融資費用，從而有助于公司降低籌資成本。
【答案解析】
【該題針對“債務融資”知識點進行考核】
2、【案例背景與要求】
泰康公司是一家電冰箱配件生產商。公司2012年末有關資產負債表（簡表）如下表所示：
單位：億元
資產 負債與所有者權益
現金 6 應付賬款 24
應收賬款 24 長期借款 36
存貨 18 實收資本 18
非流動資產 52 留存收益 22
合計 100 合計 100
公司營銷部門預測， 2013年公司銷售收入將在2012年45億元的基礎上增長20%。財務部門根據分析認為，2013年公司銷售凈利率（凈利潤/銷售收入）能夠保持在10%的水平：公司流動資產、流動負債將隨著營業收入的增長而相應增長，增長率與銷售收入增長率相同。預計2013年新增固定資產投資3億元，公司計劃2013年外部凈籌資額全部通過長期借款解決。
公司經理層將上述2013年度有關經營計劃、財務預算和籌資規劃提交董事會審議。根據董事會要求，為樹立廣大股東對公司信心，公司應當向股東提供持續的投資回報。每年現金股利支付率應當維持在當年凈利潤60%的水平。為控制財務風險，公司擬定的資產負債率“紅線”為60%。
假定不考慮其他有關因素。
要求：
（1）根據上述資料和財務戰略規劃的要求，按照銷售百分比法分別計算A公司2013年為滿足銷售收入20%的增長所需要的資產增量和外部凈籌資額。
（2）判斷泰康公司經理層提出的外部凈籌資額全部通過長期借款籌集的籌資戰略規劃是否可行，并說明理由。
【正確答案】 （1）所需要的資產增量＝（6＋24＋18）×20%＋3＝12.6（億元）
流動負債增加量＝24×20%＝4.8（億元）
內部留存收益提供的資金＝45×（1＋20%）×10%×（1－60%）＝2.16（億元）
外部籌資凈額＝12.6－4.8－2.16＝5.64（億元）
（2）判斷：公司長期借款籌資戰略規劃不可行。
如果A公司2013年外部凈籌資額全部通過長期借款來滿足，則公司的資產負債率變為（24＋36＋4.8＋5.64）/（100＋12.6）＝62.56%，資產負債率高于60%了，則該融資方案是不可行的。
【答案解析】
【該題針對“企業集團融資規劃”知識點進行考核】
3、兄弟公司，是一家擁有自主進出口權限的公司。以國內外銷售貿易、批發零售貿易和進出口貿易為主。公司在廣西省南寧市設有自己的分公司，而生產基地則在廣州。目前，公司經營的主要項目有：維生素、食品添加劑、動物保健品的醫藥原料等等。
“專業務實、充滿活力”是兄弟公司銷售團隊的一大特色，而“安全快捷”則是本公司物流團隊的處事宗旨。本著“誠信經營、顧客至上、科技匯錦、創新共贏”的經營理念，公司已經在全國的各大中小城市都建有比較完善的銷售網絡。
兄弟公司始終遵循國際貿易慣例，秉承“重合同、守信用、優質服務、互利雙贏”的經營理念，通過貿易紐帶緊密聯結國內與國際市場，且與國內外多家知名公司建立了良好的合作關系。
近期兄弟公司管理層有上市的打算，因此需要進行融資規劃，該公司2009年和2010年的主要財務數據以及2011年的財務計劃數據如下表所示：
單位：萬元
項目 2009年實際 2010年實際 2011年計劃
銷售收入 1000.00 1411.80 1455.28
凈利 200.00 211.77 116.42
股利 100.00 105.89 58.21
本年收益留存 100.00 105.89 58.21
總資產 1000.00 1764.75 2910.57
負債 400.00 1058.87 1746.47
股本 500.00 500.00 900.00
年末未分配利潤 100.00 205.89 264.10
所有者權益 600.00 705.89 1164.10
假設公司產品的市場前景很好，銷售額可以大幅增加，貸款銀行要求公司的資產負債率不得超過60%。董事會決議規定，以凈資產收益率高低作為管理層業績評價的尺度。
要求：
（1）計算該公司上述3年的資產周轉率、銷售凈利率、權益乘數、利潤留存率、可持續增長率和凈資產收益率，以及2010年和2011年的銷售增長率（計算時資產負債表數據用年末數，計算結果填入給定的表格內，不必列示財務比率的計算過程）。
（2）指出2010年可持續增長率與上年相比有什么變化，其原因是什么。
（3）指出2010年公司是如何籌集增長所需資金的，財務政策與上年相比有什么變化。
（4）假設2011年預計的銷售凈利率和資產周轉率是符合實際的，指出2011年的財務計劃有無不當之處。
（5）指出公司2011年提高凈資產收益率的途徑有哪些。
（6）當實際增長率高于或低于可持續增長率時，公司可以采取的財務戰略有哪些。
【正確答案】 （1）
項目 2009年實際 2010年實際 2011年計劃
總資產周轉率 1 0.80 0.50
銷售凈利率 20% 15% 8%
權益乘數 1.67 2.50 2.50
利潤留存率 50% 50% 50%
可持續增長率 20% 17.65% 5.26%
凈資產收益率 33.33% 30.00% 10.00%
銷售增長率 — 41.18% 3.08%
【說明】
2009年可持續增長率
＝年末凈資產收益率×利潤留存率/（1－年末凈資產收益率×利潤留存率）
＝33.33%×50%/（1－33.33%×50%）＝20%
2010年可持續增長率
＝30%×50%/（1－30%×50%）＝17.65%
2011年可持續增長率
＝10%×50%/（1－10%×50%）＝5.26%
（2）2010年可持續增長率17.65%與2009年可持續增長率20%相比，下降了2.35個百分點。其原因是總資產周轉率由1次降低為0.8次；銷售凈利率由20%降低為15%。
（3）主要通過留存收益增加105.89萬元和負債增加658.87萬元籌集所需資金的。財務政策方面：利潤留存率保持50%不變，權益乘數由1.67提高到2.5，擴大了0.83倍（2.5－1.67）。
（4）由于本公司評價業績的標準是凈資產收益率，該指標受銷售凈利率、資產周轉率和權益乘數影響。已知2011年預計銷售凈利率、資產周轉率符合實際，而資產負債率（反映財務政策）已經達到貸款銀行所要求的上限，故計劃的凈資產收益率已經是最好的，無論提高收益留存率或追加股權投資，都不能提高凈資產收益率。因此，2011年度的財務計劃并無不當之處。
（5）提高凈資產收益率的途徑包括：提高資產周轉率、銷售凈利率或提高資產負債率。但該公司目前的資產負債率已達到60%，限于貸款銀行要求公司的資產負債率不得超過60%的要求，所以，該公司今年提高凈資產收益率的可行途徑有：提高售價，降低成本費用，以提高銷售凈利率，加強資產管理，加速資金周轉，以提高資產周轉率。
（6）當實際增長率遠高于可持續增長率時，可采取的財務策略如下：發售新股；增加借款以提高杠桿率；削減股利；剝離無效資產；供貨渠道選擇；提高產品定價；其他。
當實際增長率遠低于可持續增長率時，可采取的財務策略如下：支付股利；調整產業；其他。
【答案解析】
【該題針對“融資規劃與企業增長管理”知識點進行考核】
4、【案例背景與要求】
邯鄲鋼鐵集團有限責任公司（簡稱邯鋼）位于我國歷史文化名城、晉冀魯豫四省交界的中心城市、河北省重要工業基地——邯鄲。邯鋼自1958年建廠投產以來，歷經近半個世紀的艱苦創業，已從一個名不見經傳的地方中小企業，發展成為總資產、銷售收入雙雙超過300億元，年產鋼達800萬噸的現代化鋼鐵企業集團。
20世紀90年代，邯鋼在經濟體制轉軌過程中，主動推墻入海、走向市場，通過創立并不斷深化以“模擬市場核算，實行成本否決”為核心的經營機制，創造了顯著的經濟效益和社會效益，成為國有企業實現兩個根本性轉變的成功典范，被國務院樹立為全國學習的榜樣，譽為“全國工業戰線上的一面紅旗”。
21世紀以來，邯鋼創新發展，再鑄輝煌。250萬噸薄板坯連鑄連軋生產線、國內第一條熱軋薄板酸洗鍍鋅生產線、130萬噸冷軋薄板生產線、12萬噸彩涂板生產線等一大批具有國際一流水平的現代化裝備相繼建成投產，實現了以優質板材為主的產品結構調整，公司板材比達到73%，綜合競爭實力產生了質的飛躍。2005年，邯鋼在河北省百強企業中名列首位，在中國企業500強中名列第74位，在全國制造業中名列第28位，位居全國納稅百強企業第62位。并成為國際鋼鐵協會成員單位。公司先后榮獲全國質量效益型先進企業、全國五一勞動獎狀、全國優秀企業（金馬獎）和全國文明單位等稱號。
獻身邯鋼、奉獻社會，是每一個邯鋼人的不懈追求。邯鋼人將秉承“艱苦奮斗、務實創新”的優良傳統，“人本為基、成本為綱”的核心理念，“敬業、勤奮、誠實、創新”的企業精神，著力打造“精銳邯鋼、綠色邯鋼”，不斷為員工創造美好生活，為客戶創造雙贏商機，為股東創造豐厚回報，為社會創造寶貴財富，攜手共創邯鋼更加美好的未來。
2012年，邯鋼擬進行一項固定資產投資（均在建設期內投入），該項目的現金流量表（部分）如下：
現金流量表（部分）
單位：萬元
初始期 經營期
0 1 2 3 4 5
凈現金流量 －800 －200 100 600 B 1000
累計凈現金流量 －800 －1000 －900 A 100 1100
折現凈現金流量 －800 －180 C 437.4 262.44 590.49
要求：
（1）計算表中用英文字母表示的項目的數值。
（2）計算或確定下列指標：
①凈現值；
②包括初始期的非折現投資回收期和折現回收期；
③原始投資以及原始投資現值；
④現值指數。
⑤判斷該投資項目的可行性。
（3）簡述凈現值法的優缺點。
（4）本題是對單一方案進行決策，如果是對多方案進行決策，且方案的壽命周期不同，則使用什么方法進行決策，并進行簡要說明。
【正確答案】 （1）計算表中用英文字母表示的項目的數值：
A＝－900＋600＝－300
B＝100－（－300）＝400
假設折現率為r，則根據表中的數據可知：
180＝200×（1＋r）－1
即（1＋r）－1＝0.9
（1＋r）－2＝0.81
所以，C＝100×0.81＝81
（2）計算或確定下列指標：
①凈現值
＝－800－180＋81＋437.4＋262.44＋590.49
＝391.33（萬元）
②包括初始期的非折現投資回收期
＝3＋300/400＝3.75（年）
包括初始期的折現投資回收期
＝4＋（590.49－391.33）/590.49＝4.34（年）
③原始投資＝800＋200＝1000（萬元）
原始投資現值＝800＋180＝980（萬元）
④現值指數＝1＋391.33/980＝1.40
或：現值指數＝（81＋437.4＋262.44＋590.49）÷980＝1.40
⑤由于凈現值大于0，項目是可行的。
（3）凈現值法的特點：第一，凈現值法使用現金流，而未使用利潤。因為利潤可以被人為操縱，而且現金流能夠通過股利方式增加股東財富；第二，凈現值法考慮的是投資項目整體，在這一方面優于回收期法。回收期法忽略了回收期之后的現金流。如果使用回收期法，很可能回收期長但回收期后有較高收益的項目被決策者錯誤地否決掉；第三，凈現值法考慮了貨幣的時間價值，盡管折現回收期法也可以被用于評估項目，但該方法與非折現回收期法一樣忽略了回收期之后的現金流；第四，凈現值法與財務管理的最高目標股東財富最大化緊密聯結。投資項目的凈現值代表的是投資項目如果被接受后公司市值的變化，而其他投資分析方法與財務管理的最高目標沒有直接的聯系；第五，凈現值法允許折現率的變化，而其他方法沒有考慮該問題。
（4）對于壽命周期不同的項目，可以使用重置現金流法和約當年金法進行決策。
①重置現金流法：假設投資項目可以在終止時進行重置，通過重置使兩個項目達到相同的年限，然后比較其凈現值。
②約當年金法：這一方法基于兩個假設：一是資本成本率既定；二是項目壽命期內各年的凈現金投入量相同。在這兩個假設基礎上，通過使凈現值等于初始投資額，計算出不同壽命期項目的每年的現金流量。現金流量較低的方案則為較優的方案。
【答案解析】
【該題針對“投資決策方法”知識點進行考核】
5、【案例背景與要求】
北京光華農業發展集團有限公司（以下簡稱“光華公司”）位于具有“綠色國際港”美譽的北京市順義區，是一家集農產品生產、加工、物流、銷售為一體的綜合性大型企業集團。截至2010年6月，公司總資產達108億元，累計實現銷售收入344億元，員工10218人，擁有中國馳名商標5件、中國名牌產品1件、國家級非物質文化遺產1件、北京市著名商標6件、內蒙古著名商標1件、北京市名牌產品5件。光華公司于1998年11月4日在深圳證券交易所掛牌上市，是北京市第一家農業類上市公司，注冊資本43854萬元。
光華公司下設六家分公司和十六家控股子公司。公司遵循“誠信、敬業、創新、高效”的企業精神，深入分析宏觀環境變化、行業發展趨勢和自身產業的核心競爭力，銳意進取，創新經營，圍繞現代農業概念，以農產品加工為載體，農產品物流配送為平臺，打造集生產、加工、物流、銷售為一體的農產品加工物流配送產業鏈。同時把握房地產開發和水利、建筑施工業的發展機遇，積極培育農業旅游觀光業務。
公司始終秉承“誠信為人，用心做事，勇于創新，服務至上”的價值觀念，堅持生產經營與資本經營并重，以科技帶動優勢產業發展，促進科技與產業的結合，不斷創新，勇攀高峰，為社會提供更加優質、安全、放心的產品，在引領現代農業發展的道路上闊步前進。
光華公司目前總股本5000萬元，每股面值1元，股價為50元。股東大會通過決議，擬10股配4股，配股價25元/股，配股除權日期定為2011年3月2日。假定配股前每股價格為56元。
光華公司作為一家上市公司，最近幾年的盈利情況較好，打算對股東進行利潤分配，但由于之前并沒有進行過股利分配，所以董事會近期正在討論股利發放的相關問題。
要求：
（1）假設所有股東都參與配股，計算該公司股票的配股除權價格、配股后每股價格以及配股權價值；
（2）假定投資者李某持有100萬股光華公司股票，其他的股東都決定參與配股，分別計算李某參與配股和不參與配股對其股東財富的影響，并判斷李某是否應該參與配股；
（3）如果把配股改為公開增發新股，增發2000萬股，增發價格為25元，增發前一交易日股票市價為56元/股。老股東認購了1500萬股，新股東認購了500萬股。計算老股東和新股東的財富增加。（增發后每股價格的計算結果保留四位小數，財富增加的計算結果保留整數）
（4）說明在我國配股的含義以及計算配股除權價格應注意的問題；
（5）股權再融資的另一種方式是增發，請說明增發的含義、分類及認購方式。
（6）權益投資方式還包括戰略投資者引入，簡述企業引入戰略投資者的要求和作用。
【正確答案】 （1）配股前總股數＝5000/1＝5000（萬股）
配股除權價格＝（5000×56＋25×5000×4/10）/（5000＋5000×4/10）＝47.14（元）
或：配股除權價格＝（56＋25×4/10）/（1＋4/10）＝47.14（元）
配股后每股價格＝配股除權價格＝47.14（元）
配股權價值＝（47.14－25）/（10/4）＝8.86（元）
（2）如果李某參與配股，則配股后每股價格為47.14元，配股后擁有的股票總市值＝（100＋100×4/10）×47.14＝6600（萬元），李某股東財富增加＝6600－100×56－100×4/10×25＝0
如果李某不參與配股，則配股后每股價格
＝[5000×56＋25×（5000－100）×4/10]/[5000＋（5000－100）×4/10]＝47.27（元），李某股東財富增加＝47.27×100－56×100＝－873（萬元）
結論：李某應該參與配股。
（3）普通股市場價值增加＝增發新股的融資額，增發后每股價格＝（增發前股票市值＋增發新股的融資額）/增發后的總股數。
增發后每股價格＝（5000×56＋2000×25）/（5000＋2000）＝47.1429（元）
老股東財富增加＝47.1429×（5000＋1500）－5000×56－1500×25＝－11071（萬元）
新股東財富增加＝500×47.1429－500×25＝11071（萬元）
（4）配股是指向原普通股股東按其持股比例、以低于市價的某一特定價格配售一定數量新發行股票的融資行為。配股使得原股股東擁有優先購買新發售股票的權力，凡是在股權登記日前擁有公司股票的普通股股東就享有配股權，此時股票的市場價格中含有配股權的價格。
計算配股除權價格應注意的是：第一，當所有股東都參與配股時，此時股份變動比例（也即實際配售比例）等于擬配售比例。第二，除權價只是作為計算除權日股價漲跌幅度的基準，提供的只是一個基準參考價。如果除權后股票交易市價高于該除權基準價格，這種情形使得參與配股的股東財富較配股前有所增加，一般稱之為“填權”；反之股價低于除權基準價格則會減少參與配股股東的財富，一般稱之為“貼權”。
（5）增發是已上市公司通過向指定投資者（如大股東或機構投資者）或全部投資者額外發行股份募集權益資本的融資方式，發行價格一般為發行前某一階段的平均價的某一比例。
增發分為公開增發、定向增發兩類，前者需要滿足證券監管部門所設定的盈利狀況、分紅要求等各項條件，而后者只針對特定對象（如大股東或大機構投資者），以不存在嚴重損害其他股東合法權益為前提。
公開增發新股的認購方式通常為現金；而定向增發新股的認購方式往往是以重大資產重組或者引進長期戰略投資為目的，不限于現金，還包括權益、債券、無形資產、固定資產等非現金資產。
（6）只有符合下屬特征的投資者才是合格的戰略投資者：①資源互補；②長期合作；③可持續增長和長期回報。
引入戰略投資者對于提升公司形象、優化股權結構、規范公司治理、提高公司資源整合能力、捕捉上市時機等都具有重大意義。
【答案解析】
【該題針對“企業融資方式決策”知識點進行考核】
6、【案例背景與要求】
石藥集團有限公司始建于1938年5月，現有資產總額180億元，員工2萬余人，是全國醫藥行業首家以強強聯合方式組建的特大型制藥企業。
石藥集團擁有原料藥、成藥和醫藥商業三大業務板塊，和維生藥業、中諾藥業、歐意藥業、恩必普藥業、銀湖制藥等三十余家下屬公司，分別位于冀、津、吉、晉、遼、魯、蘇、內蒙古和香港等地，其中設在香港的控股子公司－－香港石藥集團有限公司是中國醫藥行業首家境外上市公司，是目前香港最大的制藥上市公司之一，同時也是香港恒生紅籌股指數成份股之一，連續兩次被世界著名的《福布斯》雜志評為全球亞洲區營業額10億美元以下的100家優秀上市公司之一。
石藥集團主要從事醫藥產品的開發、生產和銷售。產品主要包括抗生素、維生素、心腦血管、解熱鎮痛、消化系統用藥、抗腫瘤用藥和中成藥等七大系列近千個品種，有30個產品單品種銷售過億元，產品銷售遍及全國和世界六十多個國家和地區。
石藥集團擁有“石藥”“歐意”“果維康”“恩必普”四個中國馳名商標；經全球五大品牌價值評估機構之一的世界品牌實驗室測評，“石藥”品牌2005年以來連續五度入選“中國500最具價值品牌”，石藥集團連續三次躋身中國企業500強。
展望未來，石藥人將繼續秉承“做好藥，為中國”的企業理念，致力于人類的健康事業，以更多、更新、更好的藥品奉獻社會，為把石藥集團建設成為國內一流、全球藥業30強的現代大型制藥企業而努力奮斗。
2011年，石藥集團在現有產品P－I的基礎上成功研制出第二代產品P－Ⅱ。如果第二代產品投產，需要新購置成本為1200000元的設備一臺，稅法規定該設備使用期為5年，采用直線法計提折舊，預計殘值率為5%。第5年年末，該設備預計市場價值為100000元（假定第5年年末P－Ⅱ停產）。財務部門估計每年固定成本為60000元（不含折舊費和利息費用），變動成本為60元/盒。另，新設備投產初期需要投入營運資金200000元。營運資金于第5年年末全額收回。
新產品P－Ⅱ投產后，預計年銷售量為8000盒，銷售價格為120元/盒。同時，由于產品P－I與新產品P－Ⅱ存在競爭關系，新產品P－Ⅱ投產后會使產品P－I的每年營業現金凈流量減少45000元。
新產品P－Ⅱ項目的β系數為1.5。石藥集團的債務權益比為1：1（假設資本結構保持不變），債務融資成本為8%（稅前）。石藥集團適用的公司所得稅稅率為25%。資本市場中的無風險利率為5%，市場組合的預期報酬率為11%。假定營業現金流入在每年年末取得。
要求：
（1）計算產品P－Ⅱ投資決策分析時適用的折現率。
（2）計算產品P－Ⅱ投資的初始現金流量、第5年年末現金流量凈額。
（3）計算產品P－Ⅱ投資的凈現值、現值指數。
（4）計算該項目的非折現回收期，如果類似項目的非折現回收期通常為4年，判斷石藥集團是否會上該項目，請說明原因。
（5）對項目投資決策方法進行總結分析。
【正確答案】 （1）權益資本成本：5%＋1.5×（11%－5%）＝14%
加權平均資本成本：0.5×8%×（1－25%）＋0.5×14%＝10%
所以適用折現率為10%
（2）初始現金流量：－（1200000＋200000）＝－1400000（元）
第五年末賬面價值為：1200000×5%＝60000（元）
所以，變現相關流量為：100000＋（60000－100000）×25%＝90000（元）
每年折舊為：1200000×0.95/5＝228000（元）
所以，第5年現金流量凈額為：
8000×120×（1－25%）－（60000＋60×8000）×（1－25%）＋228000×25%＋200000－45000＋90000＝617000（元）
（3）企業1－4年的現金流量：
8000×120×（1－25%）－（60000＋60×8000）×（1－25%）＋228000×25%－45000＝327000（元）
所以：
凈現值：327000×（P/A，10%，4）＋617000×（P/F，10%，5）－1400000＝19652.6（元）
現值指數＝1＋19652.6/1400000＝1.014
（4）非折現回收期＝4＋（1400000－327000×4）/617000＝4.15（年）
回收期法的優點是可以計算出收回投資所需的時間，在其他條件相同的情況下，回收期越短，項目的流動性越好，方案越優。回收期法最主要的缺點是未考慮回報期后的現金流量，在本題中，雖然計算出來的非折現回收期為4.15年，大于類似項目的非折現回收期，但由于該項目的凈現值大于0，所以該項目仍然是可行的。
（5）1）投資收益率法、傳統的回收期法由于沒有考慮貨幣的時間價值，已經被大多數企業所摒棄。
2）折現的回收期法在一定程度說明了項目的風險與流動性，較長的回收期表明：
①企業的資本將被該項目長期占用，因而項目的流動性相對較差；②必須對該項目未來較長時期的現金流進行預測，而項目周期越長，變動因素越多，預期現金流不能實現的可能性也就越大。
3）凈現值法將項目的收益與股東的財富直接相關聯。所以，一般情況下，當NPV法與IRR法出現矛盾時，以凈現值法為準。
4）內含報酬率法法充分反映出了一個項目的獲利水平。但也有缺點：一是再投資率的假定；二是多重收益率。
5）現值指數法提供了一個相對于投資成本而言的獲利率，與IRR法一樣，它在一定程度上反映出一個項目的收益率與風險。
【答案解析】
【該題針對“投資決策方法,現金流量的估計”知識點進行考核】
