摘要：近幾年，隨著我國證券市場逐步走向成熟，股票期權作為一種新型激勵機制，越來越受到上市公司的青睞。但其畢竟只是一種金融創新的產物，而且誕生于美國，在引進這一創新機制時，對其弊端與負面影響要予以足夠重視。本文以歐菲光與九九久上市公司為例，詳細分析了股票期權授權前后公司高管的行為特征，并就如何規范高管的行為提出了一些政策建議，希望能對完善我國的股票期權激勵機制有所裨益。
關鍵詞：上市公司股票期權 授權 管理者行為
一、引言
（一）股票期權：一種激勵機制
股票期權作為一種新型激勵機制，起源于20世紀50年代的美國。到20世紀90年代初，美國在全球排名前50位的大公司中，有80%的企業實行了股票期權計劃。我國從1999年開始股票期權的試點工作，到2012年已有254家上市公司施行這一機制。
股票期權作為一種有效的激勵機制，越來越受到各國上市公司的青睞。它不僅可以將公司的經營者（管理層）與公司的所有者（股東）的利益緊密聯系在一起，而且有利于降低公司委托代理成本，規避管理者短期行為，吸引挽留更多優秀人才。然而事物都有其兩面性。股票期權的弊端也日益顯現，主要表現在公司業績與股權激勵成本關聯度不高；不少公司高管把股票期權當成謀取暴利的手段，并竭力利用市場操縱達到這一目標，這就歪曲了期權激勵機制的初衷。為此，應結合我國國情，全面審視和應用股票期權，完善相關法規與制度，充分發揮這一機制的優勢。
（二）問題的提出
股票期權計劃主要經授權和行權兩大階段，這兩階段是管理者實現個人利益最大化的關鍵階段。在這兩階段前后，管理者有動機通過一些市場操縱行為來牟取自身利益最大化。考慮到股票期權計劃的制定權及信息發布權掌握在上市公司高管手中，這就不能不讓人產生疑問：管理者是否會自定義薪酬及如何自定義薪酬？是否會利用手中權力制定出只滿足個人利益的股票期權計劃草案？管理者又是如何利用信息優勢來操縱股價、實現個人利益最大化的？本文就股票期權授權前后管理者行為特征做相關研究，希望通過本研究更加深刻地認識股票期權的效率性與公平性，并為我國完善這一機制提出一些有價值的建議。
二、股票期權授權階段前后管理者行為研究
人們通過觀察發現：授權前后，上市公司的股價經常發生異常波動，上市公司的高管也會在此期間“有所作為”，比較突出的行為有以下兩種：
（一）自定義薪酬行為
由于我國長期以來政企不分以及管理者擁有薪酬委員會成員提名權等，上市公司薪酬激勵方案的制定權較多掌握在管理者手中。因而，管理者有動機通過影響薪酬方案的制定來實現個人利益最大化。這就有可能使上市公司的激勵計劃與公司業績及長遠發展脫節。據調查，當前國企高管的薪酬標準大多由企業自定，再經主管機關審批。其中決定性意見則出自企業高管。在此背景下，可能出現以下一系列問題：
1.授權對象問題。《上市公司股權激勵管理辦法》中規定股票期權的激勵對象可以是上市公司的監事。這使得上市公司的高管有理由將監事納入股票期權授予對象中，而監事是企業的監管人員，一旦監事成為股票期權的激勵對象，那么上市公司監督管理的效率將會大打折扣，監事可能會對股票期權考核方案的公正性重視不夠。此外，上市公司薪酬管理委員會成員的提名也有管理者的參與，這使得薪酬管理委員會的作用與權威大打折扣。
2.授權數量問題。在現行機制下，股票期權很大程度上成為一些公司高管牟取利益的手段。公司高管會擴大授予自己股票期權的比例而減少授予他人的比例，這會加大收入差距的高低懸殊。
3.考核指標過于簡單與硬性。絕大多數上司公司以業績的增長率作為考核的決定性指標。為了獲得期權利益，管理者往往熱心追求企業經濟增長的速度，而忽視其質量及企業戰略轉型與人才隊伍建設，這可能導致企業錯失發展機遇。
（二）操縱股價的動機
當上市公司決定施行股票期權激勵方案時，高管首先較外部的投資者占有信息優勢。在獲利動機的驅使下，高管們難免會產生以下市場操縱行為：
1.選擇性信息披露。企業高管為了獲得可觀的個人收益，在期權授權前會打壓股價。另外，高管擁有不對稱的信息優勢，可在激勵草案公布之前釋放利空消息來影響投資者的熱情；當草案公告后，高管又會釋放利好信息來拉升股價。
2.委托基金、私募打壓股價。在施行股票期權計劃前，高管一方面會提前釋放不利消息、延遲釋放利好消息，另一方面會委托基金與私募打壓股價。高管將公司要施行股票期權的消息透露給委托機構，伴隨高管釋放不利消息，委托機構加大打壓股價的力度，適度加倉，從而使股價達到期望的區域。期權草案公告后，機構配合高管釋放利好消息，拉升股價，各自獲得可觀收益。
三、股票期權授權階段管理者行為舉例
2011年，我國股市受外圍市場的影響經歷了從2832到2312點的劇跌，絕大多數上市公司的股價出現大幅度的下跌，這對研究授權階段前后管理者行為有一定的影響，但不妨礙我們得出相關結論。
（一）以歐菲光（002456）為例
2011年10月28日，歐菲光推出股票期權激勵計劃，在2012年2月終止該草案，其股價變化從公司上市至研究時間段（2010.8.3-2012.3.9）大致可分三個階段。第一階段（2010.8.3-2010.11.22）為上升階段，股價從25.17上升至34.95；第二階段（2010.11.22-2012.1.19）為下跌階段，股價從34.95下跌至13.20；第三階段（2012.1.19-2012.3.9）為上升階段，股價從13.20上升至22.65。期權草案推出前后（2011.6.1-2012.2.29）的股價變化為25.18-22.30，而13.20的相對歷史最低價就在這個階段，這也省去了高管們做低股價的動作。此時，歐菲光推出股票期權方案可獲得較低的行權價格。
從所研究時間段（2011.6.1至2012.2.29）的信息披露角度看，此間，歐菲光公告信息達30次，其中在草案公告（2011.10.28）前的信息有10條，5條中性信息，3條利好信息，2條利空信息，分別為：2011年7月14日，公司公布2011年度半年度業績預告（預計2011上半年歸屬上市公司股東的凈利潤為虧損1 700萬元-2 000萬元，比上年同期下降170%-190%。）；2011年8月27日，公司公布2011年半年報（預計2011年1-9月歸屬于上市公司股東的凈利潤虧損1 700至2 700萬元）。利空信息雖然數量不多，但利空的性質很強、影響深遠。高管們利用信息優勢試圖打壓股價的意圖明顯。期權草案公告后，利好信息公告頻率加大，而利空信息公告頻率下降。
此外，歐菲光決定“授予1 440萬份期權，占該計劃簽署時公司已發行股本總額的7.5%，首次授予1 296萬份，預留144萬份，占計劃授予期權的10%”，從中可見預留期權的比重太小。在行權安排方面規定“首次授予的股票期權自該期激勵計劃首次授權日起滿12個月后，激勵對象可在可行權日內按40%、30%、30%的比例分期行權”，就行權比率而言，40%、30%、30%的比率設置不合理，不能起到應有的激勵作用。在業績考核方面規定“第一個行權期，以2010年的凈利潤為基礎，2012、2013、2014、2015年的凈利潤增長率不低于22%、44%、66%、88%”。這些指標設定過于硬性，過于強調業績增長的速率。在考核指標方面規定“由薪酬與考核委員會按考核對象的工作業績和職業道德、工作態度、團隊精神兩方面進行綜合考核，前者占60分，后者占40分。”考核指標及分數設定也欠合理。
從薪酬管理委員會成員看，它由3名董事組成，其中獨立董事2名，內部董事1名。考慮到董事的提名權掌握在高管手中，高管有足夠的手段影響獨立董事行為，從而形成有利于自已的股票期權激勵方案。
