摘要： 創業板上市的高額回報一度刺激了創業投資的瘋狂欲望，2011年創業投資市場的募集資金與投資金額都達到了頂峰，但投資市場的白熱化現象也加大了創業投資風險，2012 年以后創業投資公司將轉向“深耕細作”，創業投資（VC/PE）將重新回歸于理性。本文從微觀角度分析了創業投資的現狀、風險，并提出了相應的對策。
關鍵詞：創業投資 現狀 風險 對策
一、我國的創業投資環境及發展現狀
（一）政策環境引領市場發展
我國創業投資與國外相比，起步較晚，1985年由國家科委牽頭發起成立的中國新技術創業投資公司，標志著創業投資在我國的開始。2005年11月，國務院批準頒布了《創業投資企業管理暫行辦法》，成為我國創業投資行業第一部國家法令。后來又相繼頒布《關于促進創業投資企業發展有關稅收政策的通知》、《關于創業投資引導基金規范設立與運作的指導意見》、《關于促進股權投資企業規范發展的通知》、《鼓勵和引導民間投資健康發展若干意見》等政策，鼓勵多方資本進入創業投資領域，但也不斷出臺政策規范對創業投資的監管，體現了國家和各級政府對整個創業投資行業的關注和支持。經過二十多年的發展，我國創業投資法律體系日趨完善，扶持和引導創業投資的政策不斷出臺，為促進創業投資發展營造了良好的投資環境。
（二）創業投資推動中小企業快速成長
在國家政策的支持下，我國的創業投資呈現出持續增長的良好格局。據有關統計，2011年中國創業投資市場共募集完成382支基金，募集金額達282億美元，相比2010 年分別增長141.8%和152.5%。創業投資市場完成投資案例1 505 起，投資總額130億美元，相比2010 年分別增長84.2%和141.4%。我國的創業投資偏向于高新技術產業和傳統產業中的技術創新項目，2011 年創業投資市場行業投資共涉及18 個行業，其中，互聯網、制造業、IT是融資最為活躍的三個行業，且有1 184起處于初創期，投資金額93.17億美元。
（三）白熱化競爭加大了創業投資風險
到了2011年上半年，VC/PE投資者對預期可上市項目資源的競爭達到白熱化程度，由于受中小板和創業板財富效應的刺激，沿海一些成長性好、科技含量高的項目估值近20倍市盈率，導致成本虛高、競爭加劇、投資市場秩序混亂。經過最近三年的資本高價爭搶項目熱潮，并隨著國內二級市場的持續低迷，作為VC/PE投資主要退出渠道的證券市場估值水平也不斷降低，甚至一二級市場估值出現了倒掛，創業投資收益大幅縮水。從2011年8月起，投資公司的投資熱度呈現下滑態勢，對項目的判斷日趨謹慎。
二、我國創業投資的風險分析
企業的發展一般要經過種子期、開發期、成長期和成熟期四個階段，而創業投資項目基本上處于前兩個階段，從投資到增值、退出至少需要三至五年。在出資者、管理人、被投資企業三方動態博弈中，出資者是風險最大的一方，因為被投資企業成長初期資金需求量大，但外源性資金融資渠道狹窄，主要靠創業投資資金持續投入；相反，出資者在委托管理情況下，又是項目信息的弱勢群體，要掌握某一個被投資企業的真實信息比較困難；同時由于存在委托管理關系，投資行為一旦完成，出資者每年需要支付一筆管理費，很有可能項目股權分紅抵不上管理成本。因此，創業投資公司的高風險性是不可避免。筆者認為，創業投資過程的風險除受全球經濟環境、國家宏觀政策、證券市場表現等宏觀因素影響外，更應從微觀角度來深入分析與節點把控。
（一）創業投資公司自身層面的投資風險
1.盲目投資風險。一般來說，創業投資的對象主要是未上市的中小高新技術企業和新興企業，常為一些非主業的短平快投資項目，與自身公司的核心競爭力并無多大關系。從投資者本身來看，很多創業投資都希望自己投資的項目能夠早日上市，從而獲得高額利潤，這種博弈型的投資沒有與自己的專業、管理及資源的有機組合，除給予一定的創業投資資金外，勢必不可能讓被投資企業獲得持續競爭優勢的管理資源服務。創業板的推出，進一步刺激了創業投資的瘋狂欲望。在以高額回報為唯一動機的創業投資中，促成了一批狂熱的投資者，采取撒網式的創業投資， 導致了“創業投資跟風族”高價瘋搶項目現象，具有收益不確定性，極大地加大了項目經營風險。
2.風險控制缺失風險。創業投資的高收益來源于被投資企業的潛在價值，是否能獨享或分享被投企業的高成長性，取決于對投資項目的甑選、分析、判斷及決策的系統過程。許多創業投資公司并沒有懂經濟、金融、財務、企業管理等知識的高素質復合人才，而是由董事長或總經理憑個人經驗、或者人脈關系來決定，沒有對產品市場前景進行科學的調查，沒有對所要投資的企業管理和運作方式進行分析，沒有對所投資企業掌握的高端技術進行比較。 對創業投資的風險估計不足，對擬投資項目缺乏詳細風險評估，甚至用未來年份利潤預測企業估值。在選擇和確定投資項目時缺乏專業、系統、細致的挑選，投資活動風險不容小視。
3.資本退出方式風險。大多數創業投資的目的不單純是為了分享被投企業的賬面利潤，而是要在證券市場上完成資本退出賺取高額回報。投資成本高更需要良好的資本回收和高增長利潤，不然就會無法補償可能失敗項目的虧損，如果再缺失回購退出等條款，風險將會大大增加。目前所有投資者都希望從資本市場退出，但我國中小企業IPO比例仍然很低，僧多粥少、高價爭搶現象明顯。因此，在股權交易不通暢、退出渠道相對狹窄的形勢下，創業投資資本退出風險很高，影響了創業投資的熱情，制約了創業投資的發展。
（二）被投資企業層面存在的風險
1.投資項目成長風險。我國創業投資項目很多集中在種子期，技術產品處在研發階段，提供的是樣品、成果，技術的應用前景和市場范圍都具有不確性，企業組織管理體系也不夠健全。在后續的工業化生產中，尚需要大量資金以及相關技術的配套支持，只要有一項配套技術滿足不了需要，都會導致被投項目的失敗。同時被投資企業由于自身規模較小，往往被上下游企業所牽制，一旦企業外部生存狀況惡化，被投資企業的經營就存在極大風險。一旦達不到投資時預期的盈利能力，尤其對于高價哄搶的投資項目，就會給創業投資公司帶來高額的虧損。
2.信息不對稱風險。精確完整的信息對于投資者來說非常重要。但對于要投資的項目，由于多處在種子期，創業投資信息難以獲得或者獲取信息的成本太高，只能依靠被投資企業有關人員的解釋和項目資料說明，創業投資公司無法采用科學的風控機制，客觀評估創業投資的風險，從而會影響對投資項目的正確判斷。信息不對稱可能會導致“博弈性投資”，或者錯失一個好的投資機會。
3.經營團隊素質風險。企業的成功主要取決于企業經營者，取決于經營者人品和能力，取決于經營者的創新和務實，取決于經營者的決心和毅力。創業投資公司在選擇項目時，往往更關注項目的成長性，關注被投資企業的財務指標、經濟效益和行業趨勢，卻往往忽視對企業經營者的全面了解。一旦發現經營者的創業理念與創業投資公司不一致，會影響到預期的投資回報率的實現，對投資來講也是一種失敗。
三、控制創業投資風險的對策與措施
（一）外引內培，組建一流經營團隊
人才是創業投資行業最為核心的競爭要素，人才結構及人才質量直接決定創業投資公司的服務能力和競爭水平。創業投資公司應構建結構合理的經營團隊，除了積極從外部引進一批懂經濟、金融、財務、企業管理的風險投資家外，更應注重團隊文化，推行團隊內部新老從業人員的傳、幫、帶，指導、培育一支既充滿工作激情又具有實踐經驗的經營團隊。另一方面由于投資者和經營者之間存在信息不對稱，投資人不可能監控每筆資金的去向。因此，創業投資公司在選擇被創業投資時，被投資企業的經營團隊也是首先考慮的關鍵因素。創業投資公司必須與企業家深入接觸，多方了解，包括其道德品質、專業能力、工作態度、人際關系等方面，從源頭上控制創業投資風險。
（二）規避風險，形成專家決策機制
創業投資的風險控制要從項目信息收集開始，通過對被投企業技術、產品、市場等進行系統的調研、論證與分析，然后對合作模式做出最合理的設計，如優先股、可轉股債權或分次增資等形式，再根據協商好的預期收益率測算投資總額，形成項目投資方案。做好基礎工作后，將投資方案提交項目決策機構。項目決策機構不是指公司管理層，而是由創業投資公司的管理層牽頭，針對投資項目的投資領域聘請行業內專家，這個行業內專家不僅包括資本投資方面的資深人士，也要有精通被投資企業所涉及行業的技術專家參加。項目投資后，應成立項目管理小組，負責提供創業投資的增值服務，并定期反饋項目運作情況，直到創業投資資本退出為止，最終完成項目總結經驗報告。同時，創業投資公司應有自己特定的投資模式，即有特定的投資原則、渠道、領域，充分利用自身優勢，在自己熟悉領域里從事投資；投資資金分階段投資，依據投資項目的階段性評價結果，再考慮是否進一步追加投資，盡可能有效降低投資的風險。
（三）開拓轉型，提供創業投資增值服務
創業投資的真正價值不僅僅是單純提供資本，不是為了獲得被投資企業的所有權、控制權，更重要的是通過投資和提供增殖服務培育企業成長，最終通過資本退出實現投資回報。這是創業投資區別于傳統投資的最大特征，也是創業投資公司的核心競爭力和創業投資成功的關鍵所在。投資者在投入資本后，要積極主動參與被投資企業的重大經營決策，通過為被投資企業提供的各種創業管理服務，如協助制定發展戰略、物色戰略合作伙伴、提供財務、融資咨詢等，在密切合作中全面準確地掌握被投資企業的實際運營情況，用優質增值服務換取被投資企業的最大效益，從而最終實現自身效益最大化，達到互利共贏的目的。
（四）期權激勵，構建低薪水高分紅制度
由于創業投資行業的火爆，使創業投資人才成為稀缺資源，大大推高了人力成本。大部分投資機構都以有限合伙企業形式存在，經營團隊按募集資金總額的1.5～2%/年提取管理費（主要用于員工工資），按利潤額的20%提取績效（獎金部分），如果被投資企業沒有在預期內上市，投資機構（主要是出資者）的風險日益增大，甚至出現虧損。在薪酬制度設計上，創業投資公司應遵循公平性、競爭性和激勵性原則，將收入與經營業績密切掛鉤，以充分激發員工的積極性。要通過“低薪水、高分紅”的薪酬制度，尤其加大核心創業投資人員未來激勵比例，將經營團隊與企業長遠發展緊緊綁在一起，不僅是對創業投資公司經營層的期權激勵，也是對被投資企業經營層的期權激勵。同時，要求被投資企業經營層的個人投資與創業投資公司的投資行為統一起來，把創業投資資本的長期收益和被投資企業的長期收益聯系起來，促使多方實現利益最大化。
（五）合作創新，選擇最佳方式退出途徑
創業投資公司主要是以投資股權的增值和最后出售價格的差額來取得投資的回報，資本退出作為創業投資運作過程中的最后一個環節，減少投資風險的關鍵是安排好創業投資的退出途徑。創業投資公司應積極進行調整及新的探索，在退出方式上構建多元化格局，除了爭取在IPO完美退出方式外，也要積極嘗試管理層回購、企業并購、股權補償或現金補償、出售給其他股權基金等方式，保證創業投資的合理回報率。
（六）政府要對創業投資進行政策支持與資本引導
首先，以政策法規手段推動創業者積極創業，以貨幣市場的手段促進創業者大膽創業，以資本市場的手段促使創業企業持續成長。其次，要大力發展會計師事務所、律師事務所、專利事務所等中介服務機構，為創業投資提供會計審計、法律咨詢、專利調查等專業服務。第三，要建立一個高效率的信息網，構建創業投資綜合服務平臺。第四，要構建多層次資本市場體系，除主板、中小板和創業板外，積極推進非上市公司產權交易市場（如OTC）建設，促進創業投資在我國更好更快發展。Z
參考文獻：
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