［摘要］在論證企業業績評價應當遵循的盈利、風險與發展評價指標有機結合的三維價值觀的基礎上，引入多元化與研發支出因子來構建上市公司的業績評價指標體系，基于主成分法檢驗了業績指數與會計盈余的相關性，證實基于三維的業績指數與企業未來價值創造能力顯著正相關。
?。坳P鍵詞］企業業績評價指標體系；三維價值觀；研發支出；公司績效評價；投資者保護指數；會計收益評價；企業風險度量
?。壑袌D分類號］F234.3［文獻標識碼］A［文章編號］10044833(2012)03005712
一、 引言
公司績效評價必須以評價主體的基本要求為出發點。兩權分離使得公司股東必須對公司業績進行評價，并據此確定要不要繼續對公司投資，要不要轉移或者收回投資，要不要繼續聘用公司目前的經營者，所以，在兩權分離的公司制企業中，股東是公司績效評價的基本主體。此外，債權人為了確定公司的償債能力，也必須對公司的業績進行評價?？傊鳛榉ㄈ说墓局破髽I必須從外部獲得資金，而要獲得資金就必須滿足資金提供者對公司業績的要求，資金提供者是公司績效評價的基本主體，資金提供者對公司業績的要求就是公司績效評價的基本要求。
股東投資的基本目的是實現資本增值，資本增值的前提是資本保全，即資本保值增值是股東的基本目標，保值是基礎，增值是終極目標。如果只是保值，那么投資就失去了意義；但如果不能保值，投資就必然失敗。更為重要的是，由于任何股東的投資都是一種長期投資，必須獲得長久的投資回報，因而股東投資的保值增值是一個長遠的過程。所謂資本保全簡單地說，就是指期末凈資產必須在量上和質上都與投入資本相同，我們可以分別稱之為數量保全與質量保全。數量保全是指在一定經營期結束后，公司的期末凈資產與期初凈資產在量上相同，如果本期有新投入資本，則是公司期末凈資產在量上等于期初凈資產加上本期投入資本。質量保全是指期末凈資產的流動性與投入資本相同，由于無論是以現金、實物資產還是無形資產入資，都被視作完全變現，所以也就要求期末凈資產處于可立刻變現的狀態，具有和現金相同的變現能力。除了資本保值外，股東更要求其資產實現增值。資本增值也分為數量增值和質量增值。數量增值是指投入資本所獲得的報酬，通常用資本凈利潤率表示。由于會計采取權責發生制原則確認有關事項，這就使得凈利潤并不意味著流入了相應的現金，由此就產生了質量增值的問題。為了解決這一問題，不僅要求投入的資本獲得報酬，而且這一報酬應盡可能處于現金的狀態，即資本增值的質量問題，通?？梢杂觅Y本現金凈利潤率表示。不難看出，股東作為投資人，最終的目的就是要實現資本保值增值，對公司的業績評價也必須以此為出發點。
對公司進行績效評價必然涉及兩個基本層次：一個層次是怎樣才能客觀確認和計量公司的經營及財務狀況，如果做不到這一點，公司績效的評價就失去了基礎；另一個層次是以什么樣的指標來評價公司績效。實際上，這兩者是密不可分的，在客觀確認和計量公司的經營及財務狀況時，已經涉及評價公司績效的各種指標，如確認和計量公司的銷售收入、銷售成本、銷售費用、利潤等，但僅限于此是不夠的，還必須利用這些指標做進一步的綜合計算才能更全面地反映公司的績效。本文從股東的角度出發，運用統計方法，以我國A股上市公司2007―2010年的相關數據來研究上市公司業績評價指標體系的構建與應用問題。
理論上，由于財務會計數據的可靠性特征，使得其在委托代理合約的簽訂與履約過程中扮演著重要角色，我們也看到，運用資產收益率（ROA）等業績指標度量公司業績已成為會計的默認研究方法。然而已有研究表明，公司盈余管理之風盛行會導致會計信息可靠性日益下降盈余管理的存在是由于公認會計原則并未對企業會計政策和程序的選擇做出全面的限制，有足夠的證據表明，管理人員會利用應計項目來進行盈余管理，使其個人獎金最大化［1］。，在這種情形下，固守傳統度量方法便遭到越來越多的質疑。在經濟管理研究中，基于市場公開數據構建各種評價指數已逐漸成為各界人士的廣泛共識，但是，迄今為止會計學術界對如何構建基于會計的企業業績評價指數尚未進行深入的理論研究與實踐探索。就企業本質而言，企業存在的基本價值與目標是實現所有者投入資本的保值增值，企業業績評價自然就成為投資者保護的核心內容，事實上，構建科學合理的企業業績評價指數是制定投資者保護指數謝志華等認為，“從廣義上說，促進投資者保護的會計要素既包括會計信息體系，也包括對會計信息起保證與鑒證作用的外部審計體系、對會計信息與企業經營活動起控制作用的內部控制體系及對企業成長與增值起支持作用的財務運行體系，……會計及其衍生體系發揮投資者保護的結構、形式及其效果，可以通過建立指數體系進行評價。”［2］的重要一環。因而，研究基于會計的企業業績評價問題意義重大。本文提出企業業績評價的三維價值觀，意在拋磚引玉，為制定基于會計的投資者保護指數提供參考和指引。
二、 文獻回顧
從多角度構建復合指標體系來對收益質量進行全面、綜合的評價已成為當代企業業績評價的一個基本取向。比如Boonlert等認為，會計收益評價至少應包括四個方面，即應計質量、收益的持續性、收益的可預言性和收益的穩定性［3］。Francis等指出，應當從企業目標、現金流、認股選擇權、退休金、科研經費、股票回購、稅率、總邊際收益等方面對收益質量進行綜合評價［4］。Dechow等認為，從投資者角度而言，收益質量可以反映為盈余反應系數（ERC）或盈余-報酬模型中的R2系數；從企業內部角度而言，可以反映為收益持續性、成長性、穩定性、穩健性（非對稱及時性）等方面；從企業外部角度而言，可以反映為會計審計信息強制性披露（AAERs）、內部控制過程等［5］。近年來，我國業界對企業業績評價的研究也開始關注到收益質量指標的設計。彭彥敏認為，收益質量就是收益指標對公司價值的解釋能力，應通過質和量兩方面的屬性進行揭示：質的方面包括收益的可靠性、現金保障性、持續性、成長性和安全性；量的方面包括收益的獲利性和收益的量級［6］。他還利用因子分析法，進一步研究了收益質量的綜合測量問題。劉洪渭基于前人的研究成果，綜合收益質量的各項特征，從收益的可靠性、成長性、持續性、穩定性、現金保障性和安全性6個方面，建立了一個運用于上市公司的收益質量評價指標體系，并對其構建了結構方程模型［7］。
我們國家的相關學者和會計業界也已經意識到企業發展能力在業績評價指標體系中所占的重要地位國內文獻中與發展能力相似的概念有增長能力、成長能力等，本文認為，這些類似表述均可歸為發展能力一類，但在文獻引用時仍遵從作者的原文表述。。劉洪渭在其構建的業績評價指標體系中，就設計了總資產增長率、主營業務收入增長率、凈利潤增長率和研發與培訓投入比重一共4個有關收益成長性的指標。錢愛民、張新民按照“增長、風險、盈利”三個維度構建了一個企業財務狀況質量綜合評價的財務指標體系，在他們的體系中，設計了3個有關于增長速度的指標，即可持續增長率、收入增長率和偏離平衡增長程度［8］。中國證券報社和清華大學企業研究中心聯合推出的中國上市公司綜合績效排序（以下簡稱為“清華系評價模型”）中設計的成長性指標包括：三年主營業務平均增長率、三年利潤平均增長率、三年資產平均增長率、三年資本平均增長率及銷售和利潤增長趨勢一共6個指標。“清華系評價模型”有以下兩個主要特點：一是選取具有代表性的財務分析指標來構建指標體系；二是各個指標權重相同。大鵬證券建立的上市公司經營業績綜合測評指標體系則主要從上市公司的盈利能力、償債能力、資產管理能力、成長性、股本擴張能力和主營業務鮮明狀況6個方面來反映上市公司的經營業績，具有比較典型的財務綜合績效評價的特征，該指標體系設計的成長性指標包括總資產增長率、主營業務收入增長率和凈利潤增長率?！爸凶C・亞商上市公司50強評比”評估體系包括財務預警體系與發展潛力評分體系兩部分，發展潛力評分體系從財務狀況、核心業務、經營能力、治理結構四個角度設計了多達42項指標來綜合評價上市公司業績，其中的可持續增長性指標設計包括三年主營業務平均增長率、三年凈利潤平均增長率、三年總資產平均增長率及三年股東權益平均增長率，在整個評估體系中占10%的權重。國泰君安證券研究所推出的“上市公司投資價值評估的體系和方法”尤為注重上市公司的成長性，他們設計了一個主評價因素（權重40分）和三個輔助評價因素（各20分，所占權重共60分），其中主評價因素是市盈率與凈利潤未來成長率的比率（P/E/G比率），可用來衡量公司的投資價值，與大鵬證券和中證・亞商評價體系類似，該體系的應用要求研究分析人員有較強的主觀判斷能力與行業知識，但實際效果并不理想［9］。
通過研究開發活動來構建企業核心競爭力已成為越來越多企業的共識。近年來，國內外很多研究文獻提供了研發支出、無形資產與企業未來業績價值相關性方面的經驗證據。如Lev等認為，新產品、新技術是企業贏得競爭的源動力，增加研究與開發支出（以下簡稱R&D）有助于企業開展新技術、新產品研制開發活動，這些研發活動所推動的技術進步有助于提高企業無形資產價值，進而提升企業業績［10］。國外實證研究結果顯示，R&D支出對企業績效提高和經濟增長有積極的促進作用，Ito、Bean等的研究均證明了這個結論［1113］。而在國內，梁萊歆、張煥鳳以我國高科技上市公司為研究對象，選擇R&D投入強度(R&D經費占銷售收入的比重)與技術人員比重作為R&D投入的考核指標，并采用技術資產占總資產之比和專利值占總資產之比兩項指標來測評企業R&D創新能力或投入轉化能力，實證檢驗了R&D投入與企業績效的相關關系。她們發現，在R&D投入與產出滯后一定時期的條件下，我國高科技企業R&D投入與其盈利能力和發展能力的相關關系較顯著［14］。劉德勝、張玉明研究了中小企業績效與研發支出的關系，他們發現，企業績效與研發支出呈倒“U”型關系，這意味著使研發支出維持在一個合理范圍內可能是中小企業改善經營業績的合理選擇［15］。田利軍等基于中小板上市公司研發投入與績效指標的實證分析發現，由于研發投入水平較低，研發投入強度與凈資產收益率呈顯著正相關，而與主營業務收入增長率和凈利潤增長率均不存在顯著相關關系［16］。王芷萱基于2009年滬深兩市A股上市公司的相關數據，實證分析了開發支出對企業績效的影響，她發現，2009年滬深兩市上市公司開發支出投入強度對當期績效的影響并不明顯，但是與企業未來的業績呈正相關關系［17］。薛云奎、王志臺基于滬市1996―1999年的經驗數據，證明了單位無形資產對企業經營業績的貢獻要高于固定資產對經營業績的貢獻［18］，囿于當時上市公司R&D信息披露的不充分，他們未能對R&D投入與公司業績的相關性進行實證研究。王化成、盧闖等基于滬深兩市A股上市公司1998―2002年的相關數據，分析了無形資產對企業經營業績的貢獻以及上市公司披露的無形資產信息對投資者的有用性，他們發現，無形資產與企業未來業績之間有著顯著的正向關系，當年新投入的無形資產將會在2年后對業績產生正向貢獻且貢獻程度隨時間流逝呈現遞增態勢；當年新增的無形資產與未來1年的股票回報顯著相關，他們的研究驗證了無形資產信息的價值相關性和投資者對無形資產信息的反映存在滯后性［19］。趙敏、朱黎敏基于滬市A股上市公司2006―2008年的相關數據，實證分析了無形資產與公司價值及經營業績的關系，研究證實，無形資產對上市公司價值及經營業績有顯著的正向影響［20］。國內也有一些研究未證明研發投入和企業業績存在顯著正相關關系，這可能與他們的研究樣本偏小以及樣本“自選擇”行為等統計方法論問題有關［2122］。
以上分析表明，基于R&D支出及無形資產投資來設計相應指標、測度企業未來發展能力并將其納入企業業績評價指標體系，不僅具有公認的理論基礎，而且已獲得大量經驗證據的支持。
風險指標也是企業業績評價指標體系中的重要組成部分。眾所周知，多元化經營可以分散并降低投資風險，穩定企業收益。理論分析與經驗證據一再表明，是否多元化及多元化程度影響企業經營績效［2337］。問題的關鍵是如何度量多元化程度？Berry和Mcvcy提出的赫芬達爾指數（Herfindahl Diversified Index，HDI）在多元化研究中影響較大，該指標可以反映某一標準產業分類（以下簡稱“SIC”）層面上企業不同業務單元的相對重要性，計算公式為：
HD=1-∑ni=1（Pi）2（1）
其中，n為多元化企業所跨SIC分類的行業總數；Pi表示企業第i種業務單位或所處行業的營業收入占營業總收入的比重。根據上述計算公式，赫芬達爾指數值應介于0―1之間，且該指數值越大，企業多元化程度越高。為體現多元化的異質性特征，Gollop和Monahan在赫芬達爾指數的基礎上提出了廣義的赫芬達爾指數度量方法。相比于其他多元化指標，廣義的赫芬達爾指數具備了一個理想多元化指標應有的所有條件，可以較全面地體現企業的多元化水平。但是，該指數的計算需要兩位數、三位數或四位數水平上每種產品的投入產出表，計算繁雜，因此極大地限制了該指標的推廣，大多數學者仍然采用赫芬達爾指數作為企業多元化程度的測度指標。為了解決赫芬達爾指數法下多元化程度測量對產品劃分詳細程度的過度依賴，Jacquemin和Berry提出用熵指數法測量企業的多元化程度［38］，多元化程度（以下簡稱“DT”）公式為：
DT=∑Ni=1Piln（1/Pi），Pi滿足∑Ni=1Pi=1，i=1，2，3，…，N（2）
其中，Pi為企業第i個行業的銷售額占總銷售額的比重。顯然DT是各個行業銷售的加權平均數，每個行業的權數為其銷售額占總銷售額比重倒數的自然對數。熵值計算法考慮了測度企業多元化程度時，應該包含不同行業的業務單位數以及總銷售額在行業間分布情況這兩個要素，同時還包括測度多元化的第三個維度，即不同行業間的相關程度。很多研究在使用熵值計算法進行多元化測度時區分了相關多元化和非相關多元化，或者對應界定為行業內多元化和行業間多元化。基于熵值法計算的總體多元化水平等于產業群內加權平均的相關多元化與產業群間不相關多元化之和，假設各項業務銷售占比相同，則DT=lnN，這表明企業進入的行業越多，DT值越大。熵指標不僅滿足了多元化的數字性和分布性特征，還可以在一定程度上反映企業多元化的異質性。它的缺陷在于群相關的熵值測量過于復雜，群之間的區分缺乏統一標準，所以，采用單一的總體多元化熵指標更切合實際。本文本著科學、簡便、實用的原則，采用基于熵值計算法的DT指標度量多元化經營的程度，并采用赫芬達爾指數進行相關實證結果的穩健性檢驗。
上述分維度考察了企業業績評價體系的構建。整體而論，長期以來公司績效評價總是處于兩極狀態。一種是制定無數個指標試圖從各個角度、各個方面對公司業績進行全面評價，結果卻導致評價指標越來越多，評價內容越來越繁雜，典型的做法如將公司業績指標分為償債能力指標、盈利能力指標、營運能力指標、發展能力指標，甚至還包括社會貢獻指標等。但是，實踐的結果表明，評價指標并非越多越好，評價指標越多，指標之間的相互協調及重要性程度評價就越來越困難，而且事實證明評價指標越多，公司越容易束手束腳、顧此失彼，更難對公司業績做出綜合和整體的評價。第二種是僅僅制定單一指標或少數幾個指標對公司業績進行重點評價，結果是評價指標簡化了，但公司行為卻難以符合評價主體的需要，也無法滿足對公司進行全面評價的要求。本文基于投資者角度，在前人研究的基礎上，初步構建了一個涵蓋盈利、風險與發展三個維度的企業業績評價體系，并力圖論證其科學合理性。
三、 基于盈利、風險和發展三維價值觀的業績評價指標體系構建
?。ㄒ唬?構建原則
綜上所論，本文按以下原則構建企業業績評價指標體系：首先是基于盈利、風險和發展三個維度構建多指標業績評價體系；接下來是具體分析，盈利維度強調已經實現的盈利數量特別是盈利質量，以多元化指標揭示當期及未來投資風險，基于R&D支出及無形資產投資強度評價企業未來持續盈利能力和投資風險水平；最后是精簡指標，合理加權，采用主成分分析法進行業績評價。
?。ǘ?指標體系
本文構建的業績評價指標體系由以下8個指標及其方差貢獻率加權綜合決定：銷售凈利率、營業利潤率、多元化程度（DT或HI）、總資產報酬率、凈資產報酬率、每股收益、每股現金流及研發支出比例。各指標具體定義見表1。
表1企業業績評價指標定義
指標符號定義
銷售凈利率x1凈利潤/營業總收入
營業利潤率x2營業利潤/營業總收入
多元化程度DT熵值計算法
總資產報酬率
總資產報酬率（平均基數）x4
x42凈利潤/年末總資產
凈利潤/［（年初總資產+年末總資產）/2］
凈資產報酬率
凈資產報酬率（平均基數）x5
x52凈利潤/年末凈資產
凈利潤/［（年初凈資產+年末凈資產）/2］
每股收益
每股收益（平均基數）x6
x62凈利潤/年末總股本
凈利潤/［（年初總股本+年末總股本）/2］
每股現金流
每股現金流（平均基數）X7
x72經營活動產生的現金流量凈額/年末總股本
經營活動產生的現金流量凈額/［（年初總股本+年末總股本）/2］
研發支出比例
研發支出比例（平均基數）x8
x82開發支出/年末總資產
開發支出/［（年初總資產+年末總資產）/2］
相對回報率RR考慮現金紅利再投資的年個股回報率并經年度及行業均值調整
相對市場績效RTQ經年度及行業均值調整的托賓Q值
相對會計盈余RX4經年度及行業均值調整的總資產報酬率
這里將測度企業發展能力的研發支出比例定義為開發支出與總資產之比，而沒有選擇慣用的研發強度指標（研發費用/銷售收入），主要是出于以下幾點考慮：第一，各期銷售收入指標波動性強，基于銷售收入度量的發展能力指標值難以客觀反映企業的研發投入強度；第二，不同企業和同一企業不同時期銷售收入的變現能力（回收期及回收額）存在差異，同等比例的研發投入強度所創造的現金流并不相同，有時甚至差異較大；第三，基于總資產計提研發經費并考核研發績效可以保證研發總投入持續增加，同時總資產已經扣除各項減值準備，指標的可比性大大增強。
?。ㄈ?評價方法
前文討論的多指標加權綜合評價模型的權重有賴于評價人員進行分析確定，屬于主觀賦值法，因而評價結果的可信度大打折扣。因此，本文選用的是客觀賦值法中的主成分分析方法，對納入評價指標體系指標值的行業差異一律采用行業均值調整辦法。具體而言，設xt，j，i為原始指標，xt，j，i′為剔除行業因素后的數據，kt，j為該指標的行業平均值，則：
xt，j，i′=xt，j，i-kt，j（3）
其中，t代表所屬年份；j代表所屬的12個行業之一；i代表公司。
為了最大限度地提取指標信息，取主成分個數m的值為8，即方差累計貢獻率α=∑mi=1λi/∑pi=1λi=100%，并基于8個主成分prin1、prin2、……prin8，以每個主成分的方差貢獻率αi作為權數，構造如下的綜合評價函數：
S=α1prin1+α2prin2+…α8prin8（4）
其中，αi=λi/∑pi=1λi=λi/8。
四、 理論分析與研究假設
以上文獻回顧表明，當前企業發展能力指標基本都是通過資金、收入、利潤等歷史財務數據計算增長率指標予以度量的，顯然，基于歷史財務數據設計度量企業未來發展能力指標存在邏輯上的缺陷，企業發展能力的評價應當基于具有未來收益創造潛能內涵的量化指標，如研究與開發支出（R&D）、商譽等無形資產。增長率等歷史財務指標只是企業發展能力的結果表現，而企業發展潛能源于由R&D所支撐和積累的持續不斷的創新能力，即R&D是“因”，增長率是“果”，所以，基于R&D來設計評價發展能力的指標才符合“因果規律”。
同樣，縱觀以往的研究，企業風險度量幾乎無一例外地選擇資產負債率、財務杠桿、利息保障倍數等基于財務會計信息的指標，這類指標只反映了企業既往經營和財務決策結果所帶來的并由企業當前客觀承受的風險，是結果指標。從本質上講，這些風險已客觀地體現在當期已實現的收益中，即當期收益是既定風險“調整”的收益，因而不宜再將其“重復”納入業績評價體系中。毫無疑問，風險都是面向未來的，然而這類指標并不具有揭示企業未來預期風險的內在潛能與本有內涵，一個當期收益較高但未來預期收益實現風險也高的企業，其經營業績就不可簡單地判定為高，所以，應當在企業業績評價體系中設計科學的風險測度指標，以便能合理權衡收益與風險，從而使得企業價值最大化。
多元化程度指標較好地刻畫了企業當前及未來一段時間內產品或業務的組合，從歷史角度看，它是企業過去產品或業務創新的結果，很大程度上制約甚至決定著企業收益目標的實現程度，而R&D支出及無形資產投資決定著企業創新能力和未來產品或業務的組合，它們代表著企業未來的投資風險。從這個意義上講，基于追求盈利、控制風險、謀求發展創新三維價值觀構建業績評價指標體系的本質還是實現財務收益與未來風險的合理權衡。將多元化指標納入企業業績評價指標體系，就是在過去的盈利與未來的風險之間架起了一座溝通的“橋梁”，實現了業績評價過去、現在和未來三維時空的有機統一，它不僅是設置風險度量指標以客觀評價企業未來投資風險的需要，更是對傳統的基于財務會計報告數據設計業績評價指標的超越。
在完美而完全的資本市場中，股票價格（或回報，下同）是對公司未來現金流創造能力的無偏估計會計盈余與股票價格相關性的理論推導需要證明以下三個方面的聯系：證券價格與未來股利的聯系、未來股利與未來盈余的聯系、未來盈余與當期盈余的聯系［39］。，根據資產定價理論，股票價格與未來現金流量正相關，而相關的會計信息有助于預測未來現金流量，即當期會計盈余與未來現金流量之間應該存在正相關關系，所以，股票價格與會計盈余之間存在正相關關系［40］。然而在現實世界中，由于以下原因而導致股票價格與未來現金流量的相關性較低：價格引導盈余現象的存在；投資者的非理性；會計盈余中的噪音因素；暫時性盈余的存在［41］。李剛等研究了計價觀下企業會計盈余的7個不同質量，即應計質量、持續性、可預測性、平滑度、價值相關性、及時性、穩健性，他們發現，以會計為基礎的質量對資本市場的影響整體大于以市場為基礎的質量［42］。鑒于此，評價公司業績不宜直接采用股票價格或股票回報等市場業績指標，因而，本文提出基于三維價值觀的企業業績指數概念。我們定義的企業業績是基于盈利、風險和發展三維價值觀建立的業績指數，用以綜合評價公司真實的經營績效。該指數的基礎維度是當期會計盈余指標，同時引入度量企業未來現金流創造能力的代理變量即風險與發展兩維度指標，由于各指標相互之間可能存在不同程度的相關性，因此采用主成分法計算各公司的業績指數。事實上，主成分法下的業績指數是消除了指標間相關性的盈利、風險與發展三維指標的加權平均。因此本文提出以下兩個研究假設，以檢驗基于三維價值觀構建業績指數的科學合理性。
假設1（企業業績與會計盈余的相關性）：企業業績與未來現金流量正相關，而相關的會計信息有助于預測未來現金流量，即當期會計盈余與未來現金流量之間應該存在正相關關系，即企業業績與會計盈余之間存在正相關關系。
假設2（風險與發展能力對業績評價的影響）：多元化程度越高、未來發展能力越強，企業業績指數與未來現金流的相關性越高，而與當期會計盈余的相關性越低，即在控制住多元化及未來發展能力指標的影響后，業績指數與當期會計盈余的相關性會上升。
五、 三維業績評價指標體系檢驗
?。ㄒ唬?數據來源與樣本選擇
如上所述，本文基于盈利、風險和發展三個維度設計業績評價指標，R&D、無形資產僅指上市公司在其財務報表中披露的開發支出、商譽及無形資產，計算多元化指標的行業（項目）收入原始數據取自色諾芬和CCER上市公司主營業務產品和行業分布數據庫，計算國有股、法人股持股比例的原始數據來自聚源銳思金融數據庫（RESSET/DB），其他數據均出自國泰安（CSMAR）中國上市公司財務報表數據庫及中國股票市場交易數據庫。
我們以2008―2010年為研究區間，以滬深兩市A股上市公司為研究對象。由于計算時期基數指標需要用到年初數，因此我們以2007―2010年為原始數據收集期間，剔除金融保險類和數據殘缺的上市公司，最終得到3137個公司年樣本。
?。ǘ?實證檢驗結果
1. 描述性統計。因為我們是基于主成分法分行業計算業績指數，所以各年度各行業的業績均值均為0，見下表2。該表顯示，2008―2010年各行業的標準差均較大，這表明行業內上市公司業績差異明顯，其中尤以2008年的建筑業（E）及房地產業（J），2009及2010年的綜合類（M）最為突出，大多數年份及行業的中位數小于均值，表明業績指數的分布具有右偏特征。從行業整體看，2008年房地產業、2009年信息技術業以及2010年采掘業上市公司業績表現良好，相比之下，2008年建筑業、2009年采掘業以及2010年綜合類上市公司業績表現最差。
2. 相關性分析。表3和表4分別報告了相關分析和偏相關分析的部分結果。從表3不難發現，我們計算的業績指數與會計盈余，無論是Pearson還是Spearman相關系數均顯著為正，這與假設1的預期一致。
結合表3和表4來看，業績指數與當期會計盈余（RX4）的Pearson相關系數及Spearman相關系數分別為0.6820和0.7605，與未來現金流（RTQ）托賓Q值越小，說明企業成長性越好，未來創造現金流的能力越強，而與評估的當期業績指數負相關。的Pearson及Spearman相關系數分別為-0.0939和-0.1367，在給定多元化（RX3，均值調整的相對多元化指標）及未來發展能力（RX8,均值調整的相對研發支出指標）的條件下，業績指數與當期會計盈余的Pearson及Spearman偏相關系數分別上升為0.7167和0.7964，與未來現金流的Pearson及Spearman偏相關程度分別下降為-0.0964和-0.1408，個股回報率（RR）與業績指數的相關性也上升了。這表明，控制住多元化及未來發展能力的影響后，業績指數與當期會計盈余的相關性上升，而與未來現金流的相關性減弱，這就意味著，業績評價中引入風險及發展能力維度指標能顯著增強業績指標與企業未來價值創造能力的相關性，這驗證了本文基于三維價值觀構建業績評價指標體系的科學性與有效性，與假設2的預期一致。
3. 穩健性測試。本文執行了以下兩種穩健性測試：以赫芬達爾指數（HI）取代多元化程度度量指標DT，以無形資產比例基于數據的可獲得性，我們將其定義為：無形資產比例=（無形資產+開發支出+商譽）/總資產*100%，無形資產、開發支出、商譽及總資產均為公開財務報表年末數。取代研發支出比例來度量企業未來發展能力，重新執行上述相關性分析程序；將研究樣本按年度依據相對市場績效（RTQ）從高到低排序并均分成20個組，逐一計算各組指標均值，并仍以DT度量多元化程度，研發支出比例度量未來發展能力，重新執行上述相關性分析程序（檢驗結果略）。上述穩健性檢驗結果與本文研究基本結論一致另外本文增設國有股比例（RS）與法人股比例（RL）指標，用以檢驗股權結構與會計盈余及公司業績的相關性，結果僅發現2009年國有股比例與會計盈余（RX4）及業績指數之間呈顯著負相關關系，這一點不同于現有的研究結論。。
六、 研究結論與本文局限性
（一） 研究結論
本文基于股東的角度首先論證了設計業績評價指標應當遵循“盈利、風險和發展”有機融合的三維價值觀，繼而構建了相應的企業業績評價指標體系，并進一步利用2007―2010年我國A股上市公司數據，運用主成分分析法驗證了這一業績評價指標體系的科學性與有效性?？偨Y全文，我們得出以下基本結論。
1. 企業業績評價不僅要基于當期已實現會計盈余的數量與質量，更要設計恰當的指標（體系）以充分揭示和評估被遞延的累積風險和企業未來的可持續發展潛能。
2. 基于企業產品或業務組合度量的多元化指標能較好地反映企業未來經營與投資所面臨的風險大小，研發支出（強度）指標可以有效測度企業基于創新的未來發展能力高低。
3. 業績評價綜合指數與當期會計盈余顯著正相關，引入風險及發展能力維度指標構建業績評價體系，可以適當削弱歷史財務結果指標對業績評價的過度影響，一定程度上可以治理會計信息失真問題，防范、遏制企業的財務造假，并能顯著增強業績評價綜合指數與企業未來價值創造潛力之間的相關性。
著眼于“盈利、風險和發展”三維設計評價指標，有效避免了以往單純依賴財務指標評價公司業績的弊端（如引發會計信息失真與財務造假），有利于引導企業樹立風險管理意識，提高風險管理能力，不斷創新產品或業務的組合，加大研發投入，加強研發績效的管理，推動企業堅持走基于創新的可持續發展之路。特別值得強調的是，從創新的角度評價公司的發展能力正日益成為各方共識，理應成為我們把握未來業績評價走向的一個基本信條。
?。ǘ?本文局限性
本文的局限性主要體現在發展維度指標的設計上。有研究指出，不同無形資產對上市公司會計盈余質量的影響存在行業差異，市場對不同行業的不同無形資產作出了不同反應，因此現有研究將企業無形資產作為一個整體來檢驗其對企業會計盈余和會計信息價值相關性的影響這一設計可能是不恰當的［43］，由于本文進行的是大樣本檢驗，受到數據可得性的限制，僅選取開發支出比例及無形資產比例作為企業發展能力的替代變量，這種評價具體指標的選擇可能存在偏頗甚至很大的缺陷，這是本文研究的主要局限性，有待進一步的改進與完善。
本文提出兩權分離條件下企業業績評價的基本主體是股東，其基本要求是投入資本的長期保值增值，并論證了企業業績評價的三維價值觀，以此為基礎構建了相應的企業業績評價指標體系，基于主成分法測算了我國A股上市公司2008―2010年的業績指數，進一步驗證了這一評價體系的科學合理性。這一探討是基于現有（或潛在）投資者的角度，將業績評價的理論分析與實踐應用有機融合，較為系統地探討了企業三維業績評價問題，并提供了我國資本市場的經驗證據，這是本文的主要貢獻。
以往對公司績效的評價往往著重于各種指標的計算和優劣分析，而對于各指標數據形成基礎的制度安排關注較少，從而使得各指標的計算分析失去了有效的前提。我們認為，從所有者（股東）角度評價公司的資本增值能力，還有賴于企業建立健全一系列切實有效的制度安排，比如，為客觀地確認和計量公司的經營和財務狀況，以便在計算公司利潤時可以建立在資本數量保全的基礎上，必須建立一整套從所有者出發的會計制度；為客觀地確認公司期末資產的質量，確保公司期末資產的質量與投入資本質量一致，以實現資本質量保全，必須建立一套從所有者角度出發的財務制度；為以會計制度和財務制度為標準，確認公司的會計數據是否真實，公司的期末資產能否百分之百變現，必須建立一套從所有者出發的審計制度［44］，如此等等。
