證券市場是隨著市場經濟的發展而逐步成長起來的，它是市場經濟中的一種高級市場組織形態，是市場經濟條件下資源合理配置的重要機制。信息是證券市場有效運行的基礎，其中會計信息是證券市場信息的重要組成部分。
一、有效證券市場理論的主要內容有效證券市場是指資產的現有價格能充分反映所有有關、可用信息的證券市場，就是說市場上的各種證券的價格能充分、及時地反映所有可以獲得的信息。證券市場是長期資金供給和需求匯合的場所，它的存在可以使人們手中的儲蓄轉化為向企業的投資，同時也可以使企業獲得發展所需要的長期資金。市場上的任何信息，包括企業本身的信息、國民經濟的信息和國際經濟的信息等都會對證券市場起到重要的影響，使股票、債券的價格發生變化。有效市場理論認為，在一個有效的證券市場中，證券的價格應該立即對這些信息做出反應，即有利的信息會立即導致證券價格的上升，而不利的信息則會使其價格立即下降。因此，任何時刻的證券價格都已經充分反映當時所能得到的一切相關信息。在有效市場上，證券價格在任何時候都是證券內在價值的最佳評估。其主要內容包括:
(一)證券價格迅速地反映新的信息。
1.有效證券市場與會計信息的關系研究爭性的證券市場上，當某一證券的供應與需求處于平衡狀態時，該證券價格將達到均衡點;當與該證券有關的未預期信息出現時，它將改變投資者對其收益和風險的期望，引起新的偏好，進而促使該證券的價格發生變動，直至經過調整供求關系而達到一個新的均衡點為止。由此可見，證券價格的變動是由證券的供求關系決定的，而證券的供求關系的調整又是由于市場吸收了新的信息引起的。歸根結底，證券價格的變動是市場參與者對有用信息做出反應的一種表現形式。
(二)隨機游動假設。即不同時期證券價格的變動是相互獨立的，每次價格的上升或者下降與前一次的價格變化沒有關系。證券價格是市場對各種信息做出反應的結果，由于政治、經濟等各方面信息隨意進入市場，因而證券價格是隨機變動的。
(三)投資者無法獲得超額利潤。超額利潤是指在承擔一定風險的條件下獲得比預期收益更多的盈利。有效證券市場對信息有很快的反應速度，投資者在知道了有關信息之后再做買賣證券的決定為時已晚，所以利用信息在市場上獲得超額利潤的機會是不存在的。投資者在市場上具有同等獲利的機會，他們無法賺取超額利潤。由于投資者都是機敏、聰明和理性的，因此，為了從證券市場交易中賺取利潤而提供、研究、銷售和使用信息的邏輯結果就使得市場成為有效的市場。如果任何人都沒有辦法利用任何信息賺取超額利潤，市場就是有效的。當市場對于信息來說有效的時候，我們就說“價格包含了信息”。在一個有效市場上，如果投資者不知道有關某種證券的特別信息，他們可以期望從投資中獲得應該獲得的均衡收益。圖1一1展示了股票價格與信息公布時間的關系:那么投資者在信息公布時買入證券，在價格回歸均衡狀態時將其賣出，就可以獲得交易利潤。由圖1一1可知，有效市場這一理論的指導思想是:不要認為你已經發現了證券價格的變動規則或盈利的簡單手段，也許你什么都沒有發現。如果有如此簡單的賺錢方法，別人早就發現了。因此，如果每人都在挖掘信息的價值，那么他們的努力實際上成為“擊敗自己”的行動，并且證券變動的規則將會消失。
二、有效證券市場的類型關于如何對相關信息系列進行分類，并沒有一套確定的標準。但是，可以按幾種極端的觀點進行粗略的分類(如圖2一1)。一種極端的觀點也許會認為價格是由所有的信息決定的，見圖2一1中的最左端，也就是說，可以使用所有可得到的信息來賺取超額利潤。另一種極端的觀點認為價格反映了所有存在的信息，見圖2一l的最右端。也就是說，所有的有關某種證券的可知信息都已被包含在價格之中了。這種觀點認為任何數據收集和經濟分析都是在浪費時間，徒勞無益。所有信息都有用弱勢半強勢強勢所有信息都無用圖2一l相關信息系列圖過渡反映后修正、、獷有效市場圖l一l一20一10010+2030信息公告日前后天數個信息公告日在有效市場和無效市場上價格對信息的反映可見，圖l一1展示了證券價格幾種可能的調整方向:第一，實線表示證券價格在有效市場狀況下的調整方向。在這種狀況下，證券價格根據新的信息及時地進行調整，價格因此出現了明顯的變化;第二，點線描繪了推遲反映的情況。在這種情況下，市場花費了30天才完全消化吸收信息;第三，虛線表明市場對信息過渡反映，隨后經修正回歸真實的價格。值得注意的是，實線和虛線表示在有效市場上證券價格可能出現的運動趨勢。如果市場費時多日進行價格調整，顯然上面提到的這兩種極端思想都是非理性的，并且可能與預測股價走勢毫不相關。但是，在這兩種極端的觀點之間，卻存在著確定價格走勢時所需的信息系列，即弱勢、半強勢和強勢三種有效市場理論。其中:弱勢有效市場是指沒有投資者能夠運用歷史價格或收益信息獲得超額利潤。半強勢有效市場是指沒有投資者能夠運用公開可獲得的信息而獲得超額利潤。即證券的現行價格不僅反映了過去價格或收益的一切信息，而且還融會了一切可以公開得到的信息。在半強勢有效市場中，投資者僅利用可公開獲得的信息，無法獲得超額利潤。強勢有效市場是指任何投資者運用任何信息，無論是公開可獲得的還是未公開的，都無法獲得超額利潤。即證券的現行價格充分反映了全部公開和非公開的有關信息。三、會計信息對證券市場有效運行的意義從上述分析可知，證券市場有效運行時，價格才是引導資金流動的正確信號，才可能由證券價格的變動引導資本流向的變動，從而使整個社會的資源達到合理配置。上市公司會計報告所披露的信息是證券市場信息的重要組成部分，它是證券市場有效運行、發揮合理配置資源作用的基礎。以下圍繞上市公司會計信息問題，分別就三種不同有效性的證券市場進行分析。
(一)會計信息與弱勢有效市場如果某一證券市場上的證券價格充分地包含和反映其歷史價格的信息，那么該證券市場就達到了“弱勢有效”。設想某種交易策略建議在一種股票連漲祝天后買入，在連跌三天后賣出，這個交易策略如果僅僅使用過去價格的信息，而沒有使用任何其它的信息，券證價格推遲反映商業研究2003/01證券價格在證券市場達到弱勢有效時，使用上述交易策略無法獲取利潤?？梢?，弱勢有效市場存在于價格充分反映了關于過去價格波動的信息，市場的這種形式對于技術分析具有明顯的含義，它包括證券價格的隨機游動尹眨論。我們通常用以下數學公式來表示弱勢效率:八=八_l+期望收益十隨機誤差i上式表明，某種證券今天的價格等于“最近的觀測價格”加上“證券的期望收益值”，再加上這段時間發生的“隨機收益值”，取決于時間(t一1，t)。證券的期望收益是該種證券所承受風險的函數，可以根據資本資產定價模型來確定。隨機誤差是某種與證券有關的新信息引起的，可能是正數，也可能是負數，因此這隨機項無法根據歷史價格來預測。如果證券的價格變動如上式所示，則稱之為“隨機游動”或“證券價格處于隨機游動狀態”。一般情況下，“隨機游動”等同于“弱勢效率”。
但是，從技術上看，“隨機游動模塑”假設證券的收益在所研究的時間段內具有相同的假設，所以隨機游動的假設更加嚴格、科學。由于歷史的證券價格信息是最容易獲取的信息，因此弱勢效率是證券市場所能表現出的最低形式的效率。如果我們能夠從證券價格的歷史信息中發現某種可以獲得超額利潤的趨勢，那么其他人也能夠做到，結果超額利潤將在爭奪中消失。圖3一1展示了這種競爭的作用。假設某種證券的價格呈現出一種周期性波動狀態。聰明的投資者將在低點買入，推動價格上漲;反之，在高點賣出，迫使價格下跌。通過這樣的競爭，上述周期性的規律將會迅速消失，留下的只是價格的隨機波動。技術分析一詞是指力圖用過去價格變動預測未來的變動規律的一系列分析方法，要為技術分析提供養料，就必須考慮兩種通常使用的方法:第一，許多技術分析人員堅信證券可能遵循一種“頭肩形態”，如圖3一2所示。由于預測到一種“頭肩形態”，因此處于A點的技術分析人員可以買人證券，并在短期持有后賣出以獲得收益。因為預測到這種頭肩形態已經結束，所以處于B點的技術分析人員將會賣出證券;第二，其他的技術分析人員堅信證券價格在上升到三次高位后將下跌。這種“蘭波浪”圖形如圖3一3所示。處于C點的技術分析人員，因為預測證券價格的上漲將要結束，所以將其賣出。時間圖3一2頭肩形態證格券價時間圖3一3三波浪形態綜上所述，弱勢有效市場的主要特點在于:證券的現行價格充分反映了歷史上一系列交易價格和交易中所隱含的信息，證券價格的變動表現為隨機游動過程。表明證券價格在其變動之前，相對于有用的信息來說是隨機的，在時間序列上是不相關的。即價格的變化是獨立的，每次價格的上升或下降與前一次的價格變化沒有聯系，對下一次價格變化也毫無影響。如果市場是弱勢有效的，那么證券過去的價格變化形態不能預測未來可能的價格變化形態。因此，建立在對證券的歷史資料進行技術分析的基礎上所形成的交易法則或策略，不可能使投資者賺取系統性的超額利潤。
(二)會計信息與半強勢有效市場切只在半強勢有效市場中，證券價格充分反映了-公開可以得到的信息。就上市公司會計報告而言，賣出證券價格賣出叮賣入時間圖3一l投資者行為趨勢消除了證券價格變動的周期性要它一公布，便會立即引起股票價格的調整，從而引導股票市場資源配置的變化。因此在半強勢有效市場上，對公開發表的各種信息進行的基礎分析并不能幫助投資者始終如一的獲得超額利潤。但是，半強勢有效市場并不意味著所有的市場參與者都能馬上接受并且理解所有公開有用的信息，事實上只有機構投資者和職業分析家才可能對新的信息做出迅速反映。機構投資者投入足夠的財力和人力進行投資分析，以便取得某種為別人所忽略了的信息，展示獲得高于一般水平的收益率即超額利潤。可見，證券市場能否合理配置資源，取決于上市公司會計信息能否真實、充分地反映公司的財務狀況、經營成果、現金流動狀況及未來發展，同時也取決于投資者對上市公司會計信息理解的正確性。綜上可見，上市公司會計信息對于半強勢有效市場來說，是其資源配置的依據，也可能是某些人獲得非正常報酬率的信息來源。
(三)會計信息與強勢有效市場在強勢有效市場中，證券的現行價格已充分地反映了包括內幕消息在內的所有信息，它真正代表了上市公司的投資價值，從而實現了證券市場合理配置資慈第26，期貝洪俊:有效證券市場與會計信息的關系研究源的功能。即使有能力接觸私人持有的內幕信息，也不會導致獲得超額利潤的策略。一般認為，公司內部高層管理人員掌握著公司尚未公開的信息即內幕信息，這些內幕信息有助于他們謀取超額利潤。但是，在強勢不，效市場的假設下，任何投資者都無法憑借其掌握的信息包括內幕信息來持續地獲取超額利潤。因為那些獲得內幕信息的人根據這些信息增加了其交易量，其他投資者就會假定這些人掌握了某種相關的信息，而且無需確切地知道這些信息的具體內容便會做出相應的反映。如果利用這些信息的投資人數增加了，那么在某種程度上就可以認為內幕信息已經公開化了，井目.在證券價格中得到反映。所以在強勢有效市場中，上市公司會計報告無論其公布與否，無論其內容、表達方式如何，都不影響其股票價格，這是因為它所披露的會計信息已作為有效信息的一部分反映在股票價格之中。因而，會計信息對強勢有效市場來說毫無意義。然而，它卻是我們考察現實證券市場的參考依據，因為強勢有效市場具有重要的啟示性作用。從以上對三種類塑的市場效率的分析可以看出，證券的價格總是反映定的信息。從弱勢有效到半強勢打效再到強勢有效，價格所反映信息的范圍逐步擴大。如果把歷史價格的信息作為公少「可用信息集的‘個子集，反過來，公開可川信息又是所有相關信息集的-個r集。這一類信息之間的相互關系如圖3一4所示。圖3一4三類信息之間的相互關系lli因為強勢有效市場包含著半強勢有效市場，半強勢有效市場包含著弱勢有效市場。所以，半強勢與強勢有效市場之間的差別在于半強勢有效市場說明證券市場上的證券價格不僅充分反映了歷史信息，而且充分反映了所有公開發布的可用信息。證券價格反映信息的范圍越JL一，反映的速度越快，投資者就越難以通過證券交易來獲得超額利潤，投機行為也難以奏效，價格將趨于相對穩定。此時，平均利潤更能充分地得以實現，資金便可以被有效地導向生產領域，實現經濟資源的合理配稅。四、證券市場有效運行對上市公司會計信息的要求證券，!丁場有效運行對上市公司會計信息的要求是多方面的，下面就會計信息的可理解性、可靠性、及時性、可比性和充分性進行分析說明:()可理解性。強勢有效證券市場不可能在現實中存在的原因很多，其中之就是證券市場的有效性仃賴于)一大投資者的投資行為。顯然，這意味著現實中的證券市場若要提高具有效性，重要途徑之一便是盡可能地使所1j’相關信息能讓投資者轉化為證券價格。某種信息能否被轉化為證券價格，與兩方面因素相關:
1.信息的表達方式;
2.投資者的能力。從這兩方面看，上市公司的會計信息越通俗易懂，就越能為廣大投資者所理解，即具有了可理解性。
(二)可靠性。上市公司會計信息是投資者發生投資行為的依據，而這些投資行為是引起資源配置發生變化的真正原因。因而，資源配置合理與否，取決于廣大投資者的投資行為，而投資行為的恰當與否，則取決于上市公司會計信息能否客觀、公正地反映公司的財務狀況和經營成果。故可靠性是證券市場對上市公司會計信息的重要要求。
(三)及時性。上市公司會計報告所披露的會計信息具有影響證券市場資源配置的功能，這不僅是會計信息的可靠性影響資源配置的合理性，而且會計信息的及時發布與否同樣影響資源配置調整的實效性。實效性是資源配置質量的重要特征之一。所以說，上市公司會計信息的及時性是影響證券市場資源配置質量的因素之一。從另一方面看，上市公司會計信息的及時公布，還有助于抑制內幕交易的發生。
(四)可比性。投資者根據上市公司會計報告所披露的會計信息而發生投資行為，其真正的涵義在于投資者能根據會計信息對不同的上市公司進行比較，以確定優劣，對同一氣L市公司不同時期的經營業績等各方面情況進行比較預測其發展趨勢。即使所有會計信息都具有可靠性和相關性，但它們之間如果不可比，投資者也無法確定孰優孰劣，也就無法作出正確的投資沫策。
(五)充分性。強勢有效市場之所以能合理地配置資源，其原因在于證券價格能反映所有公開和未公開的信息。那么在弱勢和半強勢有效市場中，如果公開的信息越多，證券價格的信息含量也越高，其所進行的資源配置就越合理。從這一角度講，上市公司會計報告應盡可能地披露所有有關事項，即會計信息應具有完整性。但是，從使川者對會計信息的使用角度看，信息太多反而會影響投資者對信息的運川;另外，.從經濟的角度看，上市公司會計信息應遵循成本效益原則。鑒于此，證券市場的有效運行對上市公司會計信息提出了充分性要求。即完整、相關和重要的兼而有之?？偠灾?，除強勢有效市場外，弱型有效市場及半強勢有效市場合理配置資源的實現，有賴一f上市公司會計信息。因為強勢有效市場在現實中井不存在，故上.杠公司會計信息對現實中的證券市場的有效運行具有重大的引導意義。同時，證券市場的有效運行又對上市公司會計信息在可理解性、可靠性、及時性、可比性和充分性等方面提出了具體的要求。
參考文獻:
11]張鳴‘投資管理{M〕.大連:東北財經大學出版社，20()!.
{2}斯蒂芬?A?羅斯.公司理財【M〕.機械工業出版社，2O0()
【3〕威廉?H?比弗.財務呈報會計革命【M}.大連:東北財經大學出版社，1999.[41吳聯生上市公司會計報告研究〔R].大連:東北財經大學出版社，2001
