2010年1月15日臥龍地產披露年報,擬每10股轉增8股并派現1元,為滬深兩市首家高送轉公司,當日該股股價就大漲9.79%。隨后,萬通地產、世聯地產、金地集團等多家房地產上市公司年報中又宣告高送轉股的信息,引起了市場上很多投資者的關注。統計顯示:2005至2009年實行送轉股股利政策的房地產上市公司逐年遞增。并引起了市場爆炒。為什么房地產上市公司愿意大規模或高額派發送轉股呢?實施送轉股的上市公司是因為公司成長而節約現金還是為了隱瞞其真實的盈余質量呢?筆者結合我國房地產市場所處的經濟環境和行業特點,構建評價房地產行業上市公司的盈余質量評價體系,為投資者的理性投資、信貸決策以及監管部門的調控、監管提供政策制定的理論依據。
一、會計盈余與房地產上市公司盈余質量
盈余質量是一個公司收益的質量特征,這個質量特征包含多個因素,其中最重要的應該是現金實現的可能性,由于上市公司都采用權責發生制來進行核算,企業最終得到的凈利潤只是一個應計利潤,這個應計利潤是否能夠最終轉換成收付實現制中的現金就成為盈余質量高低的重要決定因素。除了是否能夠轉化為現金流外,盈余質量還應該考慮盈余的持續性,即這個盈余是否能在將來會計年度依然持續下去;盈余的真實性,即上市公司是否存在盈余管理。對利潤進行操縱;依據FASB概念框架,良好的盈余質量還應具有可預測性和相關性。所以。Hawkins(1998)和Dechow及Schrand(2004)提出會計盈余質量即為盈余具有持續性和穩定性。并且與未來現金流、公司股價更為相關,強調了盈余中應計利潤的質量、持續性、可預測性、平穩性和價值相關性,為構建盈余質量評價體系提供了理論基礎。
然而,房地產行業是典型的資金密集型行業,具有投資大、風險高、經營周期長特點,在資產單邊上漲的時候是暴利的行業。資金密集是指房地產過分依賴信貸資金,截至2009年末,12家上市銀行的貸款總額為22萬億元,其中,個人購房貸款新增5.2萬億元,季末余額同比增長53.4%,比上年末上升10.3個百分點。這是央行發布的金融機構貸款投向報告,數據充分說明。信貸資金推動因素明顯,然而,在房地產投資熱潮的推動下房價迅速升溫,房地產業的風險凸顯,房地產泡沫加大,因此,評價房地產行業的盈余質量成了當前的一個重要課題。
而對于房地產上市公司的盈余質量,基于一個財務報表使用者的角度,筆者認為評價其盈余質量最重要的因素就是盈余的現金實現性和持續性。其中,現金實現性包括本期和將來現金的實現情況,而盈余持續性不僅包括對永久性盈余占總盈余的比重,還包括對資金來源的分析。我國房地產行業所處的經濟背景還決定了應該對房地產的資金來源做出評估,由于房地產公司大量使用銀行貸款來周轉資金,因此需要評價其信貸風險,以及一旦信貸資金鏈斷裂或者資產價格出現拐點則會導致信貸風險、金融風險。
二、房地產上市公司特征與盈余質量評價體系的構建
研究房地產行業所處的經濟環境、行業特征是評價整個房地產行業盈余質量的重要前提。
(一)我國房地產公司所處的經濟環境和行業特征
房地產在我國正在處于行業的快速發展階段,即使在國際金融危機的影響下,也依然保持著很高的利潤率,由于一般購房者都會選擇現金或者貸款買房。所以,應計盈余比較高,盈余現金實現性也相對較高。由于采用預售房的銷售形式,房地產公司會存有大量的應收賬款。可以在實現銷售的未來某一天確認收入,所以盈余的未來實現性比較高。
房地產行業的負債水平自1999年以來始終保持在70%以上,而在我國房地產的融資幾乎完全依賴于銀行信貸,所以房地產行業必須依賴國家實施適度寬松的貨幣政策,才能增加貸款,緩解資金緊張的狀況,這就導致房地產企業對社會上的資金供應狀況、銀行利率極為敏感,經濟波動、國家政策的改變都會對未來盈余造成嚴重影響。
在政策方面,受金融危機的影響,國家將“擴張”的貨幣政策調整為“從緊”的貨幣政策,抑制經濟出現過熱,相關部門出臺了對房地產進行整體調控的金融措施,主要是限制房地產開發貸款、提高購房首付款比例、限制對非“自用性”住房貸款利率、保證保障性住房建設資金等。為抑制房地產行業的泡沫,遏制房價快速上漲的勢頭,國家還出臺了相關稅收政策,提高了房地產在流通環節的交易成本,這使得房地產行業景氣度下降,新開工面積增速放緩。并且需求大幅減少,成交持續萎縮,這將對房地產行業資金周轉、未來盈余持續性造成負面影響,基于以上分析:對房地產行業的盈余質量的評價應考慮以下指標:
1 盈余的本期現金實現性的評價
盈余的本期現金實現性主要是指本期應計盈余中所包含的已得到現金的比重,如經營活動現金流量與凈利潤的比率。現金凈額與凈利潤的比率,這兩個指標都是權責發生制下的會計盈余與收付實現制下的現金盈余進行對比的過程。通過這種對比,可以清楚地發現會計盈余能夠變現的實現程度,即凈利潤的現金含量,從而判斷盈余質量。如果這兩個比率有一個或者兩個都大于1。說明會計應計利潤小于現金利潤的實現,即公司的現金流量很高,可能在本期收回了以往沒有收回的現金。這是一種正面信號,說明本期盈余的現金實現性比較高。自由現金流是指企業產生的、在滿足了再投資需要之后剩余的現金流量,可以用來衡量企業實際持有的能夠回報股東的現金。如果自由現金流豐富,則公司有能力償還債務、開發新產品、回購股票、增加股息支付。因此,當自由現金流,現金凈額越大,說明派發的現金紅利的期望值就越大;若為負值,派發的紅利的壓力就較大,由此可以間接檢測出公司派發送轉股的動因,如果是由于現金流不足才發放這種非現金股利,那就需要引起投資者的警惕了。
2 盈余的未來現金實現性的評價
本文設置了4個相對于營業收入的應計項目、重要費用增長率來評估盈余未來變現的可能性。對于房地產企業的應收賬款。可收回性很高,但是在房產“天價”的當今社會,如果企業通過放寬信用政策來增加成交量,可能會造成未來現金收回的困難,甚至是壞賬的增加,這樣就會導致公司盈余的未來持續性比較低。因此,通過檢查應收賬款的增長是否伴隨著主營業務收入的增長,可以衡量盈余未來現金收回可能性的高
低。對于存貨,也就是房產行業所持有的房子。是構成公司資產的重要部分,對房產的投資、管理效率將直接影響公司的收入及未來現金的收回。如果所持房產的增長率比主營業務收入的增長率高,說明公司目前擁有的現房比其運營中能夠賣出的要多。基于目前我國居民住房狀況的考慮,公司持有的現房將來銷售出去的可能性很高,雖然目前可能會出現資金周轉不靈的問題,但是最終會給企業帶來未來盈余。此外,考慮到房地產行業的性質和業務活動,預收房款在房地產行業企業中的是很常見的形式,所以需要將預收賬款單獨進行分析。預收賬款是企業已收到現金但還不能確認為收入的部分,預收賬款越多,說明企業未來收入的現金實現性越高。最后,一般來說房地產企業需要投入大量銷售和管理費用,所以需要考慮這個投入的銷售和管理費用是否伴隨著主營業務的增長,進而了解企業經營管理的問題,銷售及管理費用相對營業收入增長率越大,說明企業的盈余質量越差。
3 盈余持續性的評價
盈余可以根據持續性的特點分為暫時性盈余和永久性盈余。暫時性盈余即為企業的非經常性損益,每年具有極大的不確定性,而永久性盈余(即經常性損益)能夠對未來的收益連續性產生正向影響,非經常性損益與凈利潤的比率揭露了房產企業運用股權轉讓、固定資產處置、投資收益等非經常性交易獲得利潤的情況。這部分比率越小,永久性盈余對未來收益的貢獻越大。盈余質量越高。進一步講,把公允價值變動損益從非經常性損益中剝離出來,由于房地產行業資產過快,有必要單獨計算公允價值變動對凈利潤、非經常性損益的貢獻,通過這個比率可以很清楚的看出開放商囤積的房產升值所帶來的凈利潤的上升,如果凈利潤的貢獻大多來自于公允價值變動損益,那么企業的盈余質量較低。
4 資金來源的評價
關于資金來源的評價主要是針對信貸資金方面,因為房產行業需要大量的資金投入,而由于我國融資機構比較單一,房地產企業幾乎全部依靠銀行貸款,而銀行一般會對企業進行評估達到標準后才會發放貸款。筆者認為,如果房產公允價值的上升對應計盈余的貢獻很大,那么銀行根據其凈利潤增長來發放貸款是不理性的,因為一旦房價下跌房地產商將貸不到資金,甚至資金周轉、還款困難,信貸風險很大。因此,銀行需要考慮本期貸款最終對現金凈額的貢獻,還要考慮房地產企業資金周轉的問題,即本期還款現金流出與本期借款現金流入的關系,以及本期貸款增長相對增長的情況,從這些數據可以看出企業對信貸資金依賴性是否在增加。
三、房地產上市公司盈余質量評價體系的指標構成
基于以上分析,筆者構建了房地產上市公司盈余質量的評價體系并形成了評價指標,利用這些指標形成的體系可以建立基期與考核期以及若干期的比對與分析,判斷同行業間的比較房地產上市公司的盈余質量,據此為投資者的理性投資、信貸決策以及監管部門的調控、監管提供制定政策的理論依據。房地產公司的盈余質量主要是由應計盈余的現金可實現性和盈余在未來的持續性決定,即本期和將來期的公司內部現金流量、現金含量的狀況越好,永久性盈余占總盈余的比例越高,信貸風險越低。盈余質量越好。
衡量房地產上市公司的盈余質量,識別公司價值和風險具有極為重要的作用:具有充足現金流和未來持續發展能力的公司通過送轉股提高股票流動性,降低股票價格;盈余質量較差的上市公司送轉股就存在惡意抬高股價和向市場傳遞虛假信息的可能性。
綜上所述,本文選擇了以上4個著重點,并選取相關財務指標作為衡量房地產上市公司盈余質量的標準,認為對房產企業的盈余質量評價應該側重于公司盈余的現金實現性和未來持續性,而由于房地產行業的復雜性及目前在我國經濟背景下所處的狀況,持續性又包括進一步衡量整體行業中的企業的信貸資金情況和對利率的敏感程度,只有正確地評價盈余質量以及資金來源,才能夠幫助投資者了解更多的公司未來業績發展的信息,發掘公司的投資價值,而不再是盲目地追捧發行現金股利或非現金股利的公司股票,理性地面對投資市場進行投資分析;同時能夠幫助房地產管理層警惕公司盈余質量產生問題,盡量規避風險,穩健地開發房地產市場。
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