高管激勵問題是公司治理的主要問題之一，自20世紀初就一直備受管理學界和經濟學界的廣泛關注。尤其是近年來，公司頻頻報出高管的天價薪酬，使得高管薪酬成為了大眾關注的焦點之一。在此背景下，學術界對高管薪酬激勵進行了廣泛的研究。本文收集了在我國CSSCI管理學和經濟學的核心期刊上，2000年以來發表的有關高管薪酬激勵的上百篇文章，總結了影響激勵效果發揮的內外部因素，探討各因素之間的相互關系及其作用機理。同時，本文還分析了激勵不足或是激勵過度情況下，高管進行的投資、融資、公司并購等經營活動，以及由此實施的盈余操縱等經濟行為。
二、高管激勵機制的內外部影響因素
（一）公司業績 現代公司制度下，公司普遍重視對高管實施激勵政策，將高管的薪酬和公司的業績掛鉤，以此激勵高管努力工作，實現公司利潤最大化。因此，大部分的激勵契約都是將高管薪酬與公司的業績掛鉤，在固定工資的基礎上，設定了基于會計利潤的獎金報酬，以及授予基于股票價值的股票期權等。所以影響激勵效果的最為主要的因素應該是與薪酬掛鉤的公司業績。Jensen 和Murphy（1990）實證研究了現金報酬、購股權、內部持股方案和解雇威脅所產生的激勵作用，發現激勵效應主要來自高管持有的股份，但持股比例一般很小；同時發現高管的報酬與績效的敏感度在不斷下降。但Hall和Liebman（1998）的研究結果卻正好相反，分析得出高管薪酬和公司業績之間呈顯著正相關關系，而且隨著薪酬結構中股票期權比重的加大，這種相關性還在不斷增強，證明了股票期權的激勵效果。我國學者也進行了相關的研究，魏剛（2000）、李增泉（2000）發現高管薪酬與公司業績之間不存在顯著的正相關關系，沒有達到預期的激勵效果。張俊端、趙進文和張建（2003）、杜興強、王麗華（2007）研究發現高管薪酬與公司業績之間呈現了顯著的正相關關系，且高管薪酬和高管的持股比例之間呈顯著正相關。股權激勵效應初步顯現出來，但具有不穩定性，還需進一步完善激勵機制。陳震、張鳴（2008）論述了提高高管薪酬――業績敏感性來激勵高管努力工作，要合理選擇業績指標制定高管薪酬，提高敏感性。
近年來，隨著資本市場的進一步健全以及激勵機制的完善，高管薪酬激勵與公司業績的正相關關系進一步加強，研究結果更具說服性。但目前的研究都只是關注到整體股權的激勵效應，未來的研究應該更為細化，要具體研究業績股票、業績單位、虛擬股票、股票增值權、延期支付等不同股權形式的激勵效應，形成最佳激勵組合以達到最佳的激勵效果。
（二）公司內部治理機制 高管激勵是現代公司治理的主要內容之一，公司內部治理機制影響著高管激勵的效應。內部治理機制主要包括董事長與總經理是否兩職分離、是否單獨設置薪酬委員會、獨立董事的規模和比例等內容。
何杰等（2010）研究發現股權集中度、董事會規模等治理特征對高管薪酬有影響。周建波和孫菊生（2003） 發現對于內部治理機制弱化的公司，經營者存在利用股權激勵機制為自己謀利掠奪股東利益的行為，并建議成立相對獨立的薪酬與考核委員會等類似機構作為股權激勵的實施主體。楊青、黃彤、Steven TOMS、Besim Burcin YURTOGLU（2010）從乘員理論和制度理論出發，分析得出完善董事會監督機制，有助于緩解高管激勵不足的問題。但孫月靜等（2007）、何杰等（2010）研究卻發現獨立董事比例對高管的薪酬水平沒有影響。我國公司內部治理機制尚未健全，獨立董事和薪酬委員會的設立大都只是完成法律規定，還難以真正發揮其作用。所以目前的研究還沒有形成統一的結論。
我國上市公司董事長和總經理兼任的現象嚴重，兩職合一也對高管激勵效用的發揮產生影響。兩職合一減少了高管人員的內部監督，使從事機會主義行為的風險增大。襲益政、高書勝（2009）在充分考慮公司制衡權基礎上，研究表明兩職合一對高管薪酬呈現顯著正相關。原因在于兩職合一使得高管自己制定自己的薪酬，薪酬制定過程缺乏有效的監督。但現代管家理論卻認為股東和高管之間是一種無私的信托關系，高管會按照股東利益最大化原則行事，而且兩職合一有利于提高高管的創新自由度，使公司能夠更好的生存和發展，所以贊成兩職合一。徐向藝等（2007）研究結果表明兩職合一的公司治理績效和激勵機制優于其他類型。關于公司治理對高管激勵的影響，各種研究結論不完全一致，甚至存在完全相反的結論，主要是學者運用了不同的理論進行解釋。
（三）高管個人特征 作為激勵對象的高管，其個人因素及背景直接影響著激勵政策的內容，也需重點關注。高管獲得的薪酬實際上是對其人力資本的定價，所以其個人才能、經歷、背景等都是其人力資本的有利保障。公司之所以愿意支付高額的薪酬，原因在于高管發揮其才干能創造出遠比薪酬成本更大的價值。因此高管的個人特征直接與薪酬契約掛鉤。高管的個人特征，包括高管的年齡、任職期限、經驗、學歷、政治背景等因素對高管薪酬都會產生影響。一般認為高管年齡越大、任職期限越長，其經營管理公司的經驗越豐富，越有能力提升公司的業績，所以應該得到較高的薪酬。Murphy（1985）、Barro（1990）、Gibbons和Murphy（1990）等人對高管的年齡、任職期限等高管的個人特征進行研究，發現這些因素都與高管薪酬呈正相關，同時隨著年齡的增長，其所獲取的報酬和業績的敏感性在不斷下降。李維安等（2010）研究還發現高管的薪酬水平與公司對經理才能的需求正相關。目前我國針對高管個人特征對其薪酬影響的研究還比較少，大部分是關注高管個人特征對公司業績的影響。但有學者研究了高管的政治和銀行背景對其薪酬的影響。吳文峰等（2009）、劉慧龍等（2010）研究發現高管具有政治關聯，能夠增加公司的價值，并且對其薪酬業績的敏感性有正向影響。在國有和非國有公司的研究結果不一致，表明公司聘用政治關聯高管的目的不同，因此采用的激勵策略也不同。
（四）公司規模 普遍認為公司的規模大，公司效益和利潤就多，高管獲得的薪酬也相應的高。Barro（1990）、Conyon和Schwalbach（1999）等人研究了高管薪酬和公司規模之間的關系，發現高管薪酬和公司規模之間存在顯著正相關關系。國內學者魏剛（2000）、李增泉（2000）、張俊端、趙進文和張建（2003）、諶新民、劉善敏（2003）、杜興強、王麗華（2007）等人的研究結果也表明高管薪酬和公司規模之間有明顯的正相關關系。
（五）公司所處行業 行業因素也是一個不可忽視的研究對象，公司所處的行業不同，高管的薪酬也會呈現明顯的差異。如處于壟斷行業的公司憑借著其壟斷優勢，通常能獲得超額收益，高管也能享受更高的薪酬。魏剛（2000）、李增泉（2000）、張俊端等（2003）的研究結果都表明高管薪酬存在明顯的行業差距。
（六）外部監管 外部監管一般包括大股東監管、債權人監管和政府監管。普遍認為當外部監管依賴市場力量時，即大股東監管和債權人監管，其會對高管的薪酬激勵機制產生積極有效的影響；當外部監管依靠政府的行政力量時，其效用往往難以發揮，或是難以產生正面的影響。黃志忠、郗群（2009）考察高管薪酬契約與外部監管的關系，發現外部監管對高管薪酬有顯著的影響。大股東監管導致高管的基礎薪酬與第一大股東持股比例負相關；債權人監管導致負債率高的公司高管基礎薪酬較低但薪酬業績敏感性較高；而依據行政力量發揮監管作用的外部兼顧機制卻經常失效。近年來，政府頻頻頒布限薪令加強對高管薪酬的管理，這對公司的激勵機制產生了極大的影響。黃再勝、王玉（2008）在政府對國企高管薪酬管制的背景下，研究證實國企高管薪酬比非國企高管薪酬低，管制降低了高管薪酬與業績之間的敏感性，阻礙了激勵效應的有效發揮。
三、高管激勵的經濟后果
（一）盈余管理 20世紀末，美國安然、世通等公司丑聞頻發，引起了人們對高管薪酬和盈余管理的普遍關注。當高管追求自身利益最大化時，可能會因其薪酬與會計利潤的高度相關性，實施操縱盈余的行為，極大的損害了公司和股東的利益。朱星文等（2003）、王克敏、王志超（2007）研究發現盈余管理對經理報酬業績敏感性有顯著的正向影響，表明當經理報酬契約是基于會計業績時，經理有動機為增加其報酬利用盈余管理調增會計收益。李延喜等（2007）考察了高管激勵與可操縱性利潤之間的關系，研究發現高管持股激勵與可操縱性利潤呈顯著正相關。高管激勵機制頻頻誘發高管進行盈余操縱，這表明我國高管激勵機制的不健全與不完善，要杜絕這種情況的發生，還需要設計具有激勵效應而又不致引發惡性違法行為的薪酬契約。所以，要引入同時基于會計業績和市場業績的薪酬計劃，將兩種指標有機結合起來，提高薪酬―業績的敏感性。
（二）投資行為 目前，上市公司越來越普遍采用雙指標體系的薪酬機制。高管薪酬結構中不僅僅有與會計利潤相關的獎金，而且還會被授予與公司長期價值相關的股票期權，這樣就將短期利益和長期利益有效的捆綁起來，約束高管的自利行為。公司的資本結構和資本成本都會影響到公司的長短期價值，所以高管會基于其激勵計劃，對公司的融資、投資、風險管理等政策做出相應的選擇。辛清泉等（2007）研究了高管薪酬在公司資本投資決策方面的治理效應，發現高管的薪酬業績不敏感時，地方政府控制的上市公司存在著因薪酬契約失效導致的投資過度現象。代理理論認為高管相比股東，控制更多的資源，對公司的經營管理更加了解。因此，高管可以獲取更多的私人利益，當其薪酬業績敏感性較弱時，或者是薪酬契約激勵不足時，高管更傾向于與他人進行私下交易，獲取項目回扣等，所以高管經常會投資過度，追求投資規模而非投資的效益。但羅富碧等（2008）卻發現實行股票增值權公司的投資量較其他激勵模式公司的投資量更大，表明高管股權激勵對投資有顯著的正影響。因為當高管擁有公司的股票期權，就有足夠的動機去努力實現公司的長期價值，兌現其股票期權。所以高管會積極投資于利潤率為正的項目，增強公司發展動力，實現長期價值。
（三）并購動機 實證研究證實公司規模與高管薪酬之間是正相關的，所以高管有動機不斷擴大公司的規模，不僅僅有上述的通過擴大投資的方式，更為直接的方法就是并購其他公司。張鳴、郭思永（2007）研究了高管在并購過程中的行為動機，發現高管有很強的動機通過公司并購這種方式增加自己的薪酬和控制權收益。李燕萍等（2008）研究發現當高管激勵契約較完備時，高管薪酬對戰略并購重組有顯著的正向影響；當高管激勵契約不完備時，其無法獲取足夠的薪酬，高管就有動機進行非理性的戰略并購重組，從中獲取私人收益，導致公司績效下滑。
四、結論
目前，各公司都在不斷完善薪酬激勵機制，設計雙指標體系的薪酬契約，將短期激勵和長期激勵結合起來。但高管還是頻頻出現逆向選擇的問題，如進行盈余操縱，這說明現有的薪酬契約還是會產生激勵不足或激勵過度的問題。一方面，未來的研究應該致力于完善現有的薪酬契約，考慮將其他指標同時納入薪酬結構中，如相對業績評價體系，國際同行標準體系等。另一方面，針對不同的激勵機制，高管總是會相應調整其經營管理行為，進行自利性選擇甚至盈余操縱。因此，加強監管也必不可少。已有的研究一般都是研究國家監管對高管激勵的影響，未來還應從債權人、股東角度出發，深入研究監督對高管激勵的影響。此外，在數據收集及整理過程中，應更加細致，使研究結果更具可靠性。
參考文獻：
［1］陳震、張鳴：《業績指標――業績風險與高管人員報酬的敏感性》，《會計研究》2008年第3期。
［2］杜興強、王麗華：《高層管理當局薪酬與上市公司業績的相關性實證研究》，《會計研究》2007年第1期。
［3］羅富碧、冉茂盛、杜家延：《高管人員股權激勵與投資決策關系的實證研究》，《會計研究》2008年第8期。
［4］魏剛：《高級管理層激勵與上市公司經營績效》，《經濟研究》2000年第3期。
［5］黃志忠、郗群：《薪酬制度考慮外部監管了嗎――來自中國上市公司的證據》，《南開管理評論》2009年第1期。
［6］李維安、劉緒光、陳靖涵：《經理才能、公司治理與契約參照點――中國上市公司高管薪酬決定因素的理論與實證分析》，《南開管理評論》2010年第2期。
［7］王克敏、王志超：《高管控制權、報酬與盈余管理――基于中國上市公司的實證研究》，《管理世界》2007年第7期。
（編輯 熊年春）
