摘要：政府擔保是政府或有負債的主要內容，而或有負債是政府財政風險的主要來源。本文借鑒國際通用的風險計量方法VaR模型，對政府擔保或有負債的計量進行了研究，提出了政府擔保的計量方法，為政府擔保決策提供了理論依據。
關鍵詞：VaR模型 政府擔保 或有負債
隨著我國經濟的快速發展，資金需求不斷上升，僅依靠財政投入已遠不能彌補資金缺口。為解決這一矛盾，我國引入了市場化的融資體制，政府在其中充當擔保者的角色。伴隨該體制引進而來的是政府承擔的或有負債不斷增加，而我國政府尚未建立起對或有負債的計量體系，使得財政風險逐漸加劇，歐美政府債務危機更是為我國敲響了警鐘。目前我國政府資產負債表并未反映或有負債相關的內容，主要原因在于或有負債的計量較為困難。如果能夠合理地計量政府擔保或有負債的價值，便可為其信息披露提供基礎。
一、政府擔保與或有負債的涵義
政府擔保是指政府為了吸引國內外財團、公司企業以及組織等非政府投資主體投資于公共設施建設，對其在向金融機構貸款時提供擔保。或有負債是指來自過去事件的可能負債，其存在將僅能由不受完全控制的一項或多項不確定的未來事件的發生或不發生而確定。
從上述對擔保與或有負債的定義來看，政府擔保與政府或有負債之間存在著有內在的聯系。擔保人對債權人的債務清償具有不確定性，清償行為是否發生及程度如何依賴于債務人未來對擔保契約的履行程度。因此，對擔保人而言，在提供擔保時便形成了一項或有負債，此項或有負債將持續至被擔保人到期償還債務后才可能消失。政府擔保作為一種契約承諾關系，共涉及擔保者即政府、債權人和債務人三方面當事人。
在擔保當事人關系圖中，擔保者與債權人的債務清償關系以及與債務人的債務追索關系均利用虛線箭頭表示，其含義為該結果的發生具有不確定性。只有當債務人違約時，擔保關系才會真正地生效；若債務人未曾違約，則擔保者無需承擔此項債務。
國際貨幣基金組織財政事務部撰寫的《修訂的財政透明度手冊》中，對政府擔保與或有負債的關系進行論述時也明確提出，或有負債的一個常見例子是政府擔保的貸款，在提供擔保時政府并未形成負債，然而，如果發生違約行為，貸款人便可行使擔保的權力，政府將有義務償還尚未償還的貸款。此時，或有負債將成為政府的實際負債，并且必須支付。可見，政府擔保是政府或有負債的主要內容，而或有負債是造成政府財政風險的重要隱患。
目前國際上通常采用VaR的風險定價模型衡量擔保風險，這為信用擔保機構開展業務及向借款企業收取合理的擔保費用提供了理論依據。政府擔保和私人擔保具有較多的相似之處，二者的區別在于，政府擔保一般不收取擔保費用，可將政府提供擔保所產生的風險視為政府的一項或有負債。因此，借鑒擔保公司的擔保定價理論對政府提供貸款擔保的風險進行計量具有可行性。
二、VaR模型的主要內容
風險價值（Value at Risk，簡稱VaR）是一種能夠量化資產投資組合風險的方法。VaR指在市場正常波動的情況下，給定置信水平，某一金融資產或投資組合在未來的特段時間內可能遭受的最大損失值。其數學定義式為：Prob（ΔP＞VaR）=1-c，其中，Prob為資產價值損失發生的概率；ΔP為資產在持有期內的損失；VaR為資產投資組合處于風險中的價值；1-c為置信度（給定的概率）。這種計算方法能夠反映不同概率水平下分析對象的最大可能損失情況，因此，J．P．Morgan等公司成功地將其引入了信用風險管理領域。
（一）一般分布下的VaR計算
假設P0為資產組合的初始價值，R為持有期內的投資回報率，最低回報率為R*，投資回報率的期望回報和波動性分別為μ和σ，則資產組合的最低價值為P﹡=P0（1+R﹡）。根據VaR的概念，可將相對于資產組合價值均值的VaR定義為：VaRR=E（P）-P﹡=-P0（R﹡-μ），計算VaR相當于計算其最小值或最低回報率。
資產組合的未來回報是一個隨機的過程，假定其未來回報的概率密度函數為f（P），則對于某一置信水平c下的資產組合最低值P*，有C= f（P）dP或 。如果假定分布服從正態分布，則可簡化VaR的計算，將一般的分布變換成標準正態分布φ（ε），最低回報率表示為-|R*|，上式便可轉化為： ，其中-Zα=（-|R*|-μ）/ σ，即標準正態偏離。
因此，VaR的計算過程即為找出一個偏離Zα 使得上式成立。在標準正態分布下，給定一個置信水平，便可計算出相應的最小回報R*和VaR。根據最低回報率和標準正態偏離的關系，最小回報可以表示為：R﹡=-Zασ+μ，相對于資產組合價值均值的VaR為：VaRR=-P0（R﹡-μ）=P0σZα。由此可見，VaR是分布的標準差與由置信水平確定的乘子的乘積，其中所有的不確定性均體現在σ中，不同的分布將會得到不同的Zα值。
（二）基于“Credit Metrics”的非上市交易金融資產的VaR計算
VaR法用于可交易金融資產的市場風險管理關鍵在于金融資產的當前市場價值（P）和價值的波動性或標準差（σ）兩個因素，即給定一個假設的“風險”區間，并且給定一個要求的置信區間，便可直接求出VaR。然而，將該法用于不可交易的信用擔保貸款時存在著下列問題：首先，擔保貸款的當前市場價值（P）不能直接觀察得到，因為擔保貸款不進行交易，不存在活躍市場。其次，標準差（σ）即市場價值的波動性無法計算，因為市場價值無法觀察得到，也不存在時間序列數據以供計算。對于可交易金融資產的收益的分布，可粗略地將其估計為正態分布，但將該方法運用于估計擔保貸款價值的可能分布便不盡合理。相對于市場風險收益，信用擔保風險的收益比信用風險收益更為復雜。
鑒于信用擔保業務的特殊性，由J．P．Morgan公司提出的信用度量術（Credit Metrics）能夠很好地解決上述問題。根據“Credit Metrics”的框架計算不可上市交易擔保貸款的VaR應基于借款企業的信用評級轉移矩陣，通常使用針對一定期間內從一個信用級別變為另一級別的概率來計算，信用級別標記采用標準普爾公司制定的AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC級等，附加類別D代表違約狀態。
三、基于VaR的政府信用擔保風險定量模型
（一）基本假設
假設借款企業的期初凈資產為W0，優先負債為 L，資產清算價值折扣率為d，其中，d=清算價值/賬面價值；銀行貸款額D，政府機構的風險分擔比例為I，貸款利率為r，無風險利率為r0；貸款擔保年限為n年，政府對損失的置信度為1-c。
（二）模型建立
1.對借款企業的信用等級進行評估。政府可根據企業歷史會計數據及財務報表等信息資料，采用適當的定量分析方法來進行評估，或從獨立的第三方，如國際三大著名評級機構獲得。
2.獲得借款企業信用評級的變動情況。政府擔保風險表現為被擔保企業的違約風險和被擔保企業信用評級變化的風險。被擔保企業信用評級的轉移可利用標準普爾公司發布的歷史信用等級轉換矩陣表示，詳見表1。如果要求反映多年后的信用變化情況，可以運用馬爾柯夫過程求得若干年后的轉移矩陣。
表1 一年期信用評級轉移矩陣
初始評級
年末評級概率
AAA
AA
A
BBB
BB
B
CCC
D
AAA
90.81%
8.33%
0.68%
0.06%
0.12%
0%
0%
0%
AA
0.70%
90.65%
7.79%
0.64%
0.06%
0.14%
0.02%
0%
A
0.09%
2.27%
91.05%
5.52%
0.74%
0.26%
0.01%
0.06%
BBB
0.02%
0.33%
5.95%
86.93%
05.53%
1.17%
0.12%
0.18%
BB
0.03%
0.14%
0.67%
7.73%
80.53%
8.84%
1%
1.06%
B
0%
0.11%
0.24%
0.43%
6.48%
83.46%
4.07%
5.2%
CCC
0.22%
0%
0.22%
1.3%
2.38%
11.24%
64.86%
19.79%
3.確定擔保貸款現值估算所適用的折現率。貸款價值估算所選用的折現率為相應期限國債的遠期無風險利率與相應期限的信用利差之和，而信用利差為與貸款評級相應的公司債券的遠期零息票利率和相同期限國債的遠期無風險利率之差。實際上，折現率等于相應評級的公司債券的遠期零息票利率，詳見表2。
表2 不同信用等級的一年遠期零息票利率
信用評級
第一年
第二年
第三年
第四年
AAA
3.6%
4.17%
4.73%
5.12%
AA
3.65%
4.22%
4.78%
5.17%
A
3.72%
4.32%
4.93%
5.32%
BBB
4.1%
4.67%
5.25%
5.63%
BB
5.55%
6.02%
6.78%
7.27%
B
6.05%
7.02%
8.03%
8.52%
CCC
15.05%
15.02%
14.03%
13.52%
4.被擔保貸款價值現值的計算。利用擔保貸款到期之前的現金流，結合期末信用等級所相應的一年期遠期零息票利率，便可計算出該信用級別下的擔保貸款價值現值，計算公式為： ，其中V為貸款的現值；Ri為遠期零息票利率；Si為年度信用風險價差；n為貸款年限。據此可計算不同等級轉移結果下被擔保貸款價值的現值，進而可利用概率統計方法計算貸款現值的均值μ和方差σ。
5.計算被擔保貸款的VaR。假設信用擔保貸款的價值服從正態分布，即V～（μ，n）。根據假設，c為政府部門對損失的容忍度，則由 可得出該筆貸款的最大損失為VaR=Zcσ，其中σ為貸款價值的標準差，Zc成為波動度乘數。
6.被擔保貸款VaR的修正。VaR值的修正是指對假設信用擔保貸款價值服從正態分布情況下計算得出的VaR值進行修正。此處可采用內插法對其進行修正，即已知某兩點擔保貸款價值及其低于該點的概率，便可估算得出其間任意點VaR值。
7.根據被擔保貸款VaR計算或有負債。根據“Credit Metrics”的計算框架，在計算1-c置信水平下被擔保貸款的最大損失值即VaR后，借款企業的期初凈資產和優先負債分別為W0和L，則企業凈資產在1-c置信水平下至少為W0-VaR。銀行在對企業進行償債能力評估時，通常僅按清算價值計算企業的資產價值，只要（W0-VaR-L）d≥D，銀行便有1-c的概率保證該筆貸款的安全，在1-c足夠大的情況下，銀行幾乎可以無風險地獲得利息收益。此時，銀行樂于對企業貸款，企業也不需提供相關擔保。只有在（W0-VaR-L）d＜D的情況下，銀行無法保證借款企業按時償還貸款，這時企業便需要提供擔保。對于政府擔保而言，在1-c的置信水平下，由借款企業帶來的風險為：[D-（W0-VaR-L）×d] ×[DI/（D+L）]。
如果用LaR（Loss at Risk）表示上式，若政府機構發生代償，則有1-c的概率最多代償LaR。在置信水平足夠高的情況下，可以認為政府面臨的最大風險為LaR，超過這個風險的概率很小。政府的最大償付為全額代償，故LaR≤ID，政府確定合理的置信水平1-c，便可獲知政府在該置信水平下承受的風險以及應該確認的或有負債。用F來表示為： F=LaR=[D-（W0-VaR-L）×d] ×[DI/（D+L）]。從而，政府部門可建立計算擔保風險準備金的定量模型，用于防范政府擔保引發的流動性風險，優化政府擔保決策。
四、結論
政府擔保融資能夠有效地解決公共基礎建設財政投入不足的難題，但也使得政府承擔的或有負債不斷增加，財政風險隨之加大。實行謹慎的政府會計政策，準確計量和確認或有負債對于經濟社會的穩定至關重要。政府在提供擔保的同時，應密切追蹤被擔保企業的信用變化情況，及時掌握政府承擔負債的大小，提取風險準備金，有效預防財政危機。X
參考文獻：
1.J．P．Morgan．Credit Metrics——Technical Document[M]．New York：Morgan Guaranty Trust Company，1997．
2.孔龍，徐在起．我國政府會計引入權責發生制會計基礎的思考[J]．財會研究，2009，（6）．
3.李艷錦．VaR模型下的信用擔保風險管理研究[J].河南工業大學學報，2010，（3）．
債權人
債務人
擔保人（政府）
債務融資
債務支付義務
債務清償
信用風險
債務追索
