摘要：本文從我國在上海證券交易所和深圳證券交易所上市的金融保險類公司中選取了研究樣本，從樣本公司歷年股利分配的情況、現金股利支付的連續性、現金股利支付水平、收益與股利分配之間的關系等方面對其股利政策進行了統計分析。在上述分析的基礎上，總結了該行業股利分配政策的特點并得出了相關結論。
關鍵詞：上市公司 金融保險類 股利政策
根據我國證券監督委員會發布的行業分類標準，截至2011年底，我國在上海證券交易所和深圳證券交易所上市的金融保險類公司分別為31家和10家。其中，愛建股份的主營業務為房地產，東吳證券、方正證券和新華人壽于2011年上市，本文將這4家公司從樣本中剔除。將余下的37家金融保險類上市公司作為樣本，對其2005年至2010年的股利政策進行分析。
一、股利政策統計分析
（一）歷年股利分配情況分析
筆者首先對37家公司2005年至2010年的股利分配情況進行統計，在此基礎上，進一步對37家公司6年間所采取的股利支付方式及采取每種方式的公司數占含未上市公司的公司總數的比例進行了統計，結果見表1。需要說明的是，混合股利包括送股加派現、轉股加派現以及轉股加送股加派現等情況。
表1 歷年股利支付方式統計表
年度 現金股利 混合股利 零股利 轉增股本 未上市 合計
數量 比例
（%） 數量 比例
（%） 數量 比例
（%） 數量 比例
（%） 數量 比例
（%） 數量 比例（%）
2005 3 8.11 3 8.11 9 24.32 2 5.41 20 54.05 37 100
2006 11 29.73 1 2.70 8 21.62 2 5.41 15 40.54 37 100
2007 17 45.95 4 10.81 7 18.92 2 5.41 7 18.92 37 100
2008 20 54.05 5 13.51 5 13.51 0 0.00 7 18.92 37 100
2009 23 62.16 4 10.81 5 13.51 0 0.00 5 13.51 37 100
2010 26 70.27 4 10.81 7 18.92 0 0.00 0 0.00 37 100
由表1可以看出，金融保險類上市公司所采取的股利分配方式包括單純發放現金股利、發放混合股利、不發放股利和轉增股本，不存在單純發放股票股利的情況。如果將發放現金股利和混合股利的情況視為分配股利，將零股利和轉增股本的情況視為不分配股利，則2005年至2010年間，分配股利的公司占當年已上市公司的比例依次為35.29%、54.55%、70%、83.33%、84.37%和81.08%。除2005年分配股利的公司占比較低外，其他年份均超過50%，并呈逐年遞增態勢。采取單純現金股利支付方式的公司數亦呈逐年遞增態勢，至2010年已占上市公司總數的70.27%。混合股利支付方式在6年中的變化不大，所占比重較小而且均為現金股利加送股或轉增股本方式，說明金融保險類上市公司更傾向于現金股利支付方式，較少采用股票股利或轉股方式。
（二）現金股利支付連續性分析
通過對歷年股利分配情況進行分析，可以了解金融保險類上市公司股利分配的大致趨勢，但不能得出該行業股利支付是否具有連續性和穩定性。公司是否連續并穩定地進行股利分配，尤其是現金股利的分配，在一定程度上能夠說明上市公司的經營狀況、持續發展能力和財務狀況等。樣本公司中有16家公司于2005年之前上市，21家公司于2005年之后上市，為了提高準確性，對二者2005年至2010年現金股利的支付次數分別進行了分析。
1.2005年之前上市的公司現金股利支付的連續性。由于混合股利中均包含了現金股利，故進行統計時將混合股利視為現金股利。統計發現，16家公司中連續6年派發現金股利的共5家，占31.25%；6年中派發過2至5次的共8家，派發1次的僅有1家，未派發的共2家。如果將派發6次和5次現金股利的公司視為股利支付連續性較強，則其中7家（占比43.75%）的公司股利支付連續性較強；另外9家（占比56.25%）的公司股利支付連續性較弱，即約六成的公司股利支付連續性較弱。
2.2005年之后上市的公司現金股利支付的連續性。2005年之后上市的公司共21家，其現金股利支付情況為，共20家公司上市后派發過現金股利，其中上市后每年均派發的公司共18家，占比85.72%；派發但并未每年發放的公司共2家，占比9.52%；未派發的僅有1家，占比4.76%。這說明2005年之后上市的公司現金股利支付的連續性較2005年之前上市的公司有大幅度提高，上市公司的質量有所提高。
（三）現金股利支付水平分析
股東的預期收益主要來源于所獲股利和股價變動，股利支付水平的高低是影響股東利益的關鍵因素，也是股利政策的核心問題。在股利支付方式中，只有現金股利可以在數量上進行統計比較，而送股和轉股卻很難進行量化。因此，該部分僅考慮發放現金股利和混合股利的公司，對其包含混合股利中的現金股利部分的現金股利支付水平進行統計分析。統計從兩方面進行，一是統計各年的現金股利支付額，以了解各年的支付水平和變化趨勢；二是統計現金股利支付平均值，以分析各個公司與行業均值間的差異。另外，為了使分析數據具有合理性，本文選取37家公司中進行過3次及3次以上分紅的公司作為樣本，并對2005年前后上市的公司分別進行分析。
1.2005年之前上市的公司現金股利支付額和支付均值分析（見表2）。
表2 2005年之前上市的公司現金股利支付水平統計表 單位：元/股
公司名稱 2005 2006 2007 2008 2009 2010 合計 年均值
中信證券 0.12 0.2 0.5 0.5 0.5 0.5 2.32 0.387
國元證券 0 0 0.5 0.18 0.5 0.3 1.48 0.247
宏源證券 0 0.08 0.575 0.1 0.275 0.263 1.293 0.216
長江證券 0 0 0.5 0.1 0.4 0.3 1.3 0.217
招商銀行 0.08 0.3 0.28 0.1 0.21 0.29 1.26 0.21
浦發銀行 0.13 0.15 0.16 0.23 0.15 0.16 0.98 0.163
海通證券 0.03 0.3 0.1 0.1 0.2 0.15 0.88 0.147
華夏銀行 0.11 0.11 0.11 0.13 0.13 0.2 0.79 0.132
民生銀行 0.05 0 0.05 0.08 0.05 0.1 0.33 0.055
平均值 0.058 0.127 0.308 0.169 0.268 0.251 1.181 0.197
從股利支付額來看，9家公司現金股利支付水平呈現各年有一定起伏、公司間差異較大和水平相對較低的態勢。其中，2005年是6年中股利支付水平最低的一年；2006年仍處于較低水平；2007年股利支付水平較前兩年有了明顯提高，成為6年中支付水平最高的一年；2008年股利支付水平較前一年度有所下滑，究其原因可能是全球金融危機對金融保險行業的經營造成了一定影響，同時這些公司為了保持其流動性，采取了降低現金股利支付水平的政策；2009年和2010年股利支付水平有所上升。從股利支付的平均值來看，9家公司6年現金股利的支付均值為0.197元/股。其中，中信證券、國元證券、宏源證券、長江證券和招商銀行等5家公司均超過了平均水平。
2.2005年之后上市的公司現金股利支付水平和支付均值分析（見表3）。需要說明的是，由于這12家公司于2005年之后陸續上市，故以其上市年份數作為分母計算均值。
表3 2005年之后上市的公司現金股利支付水平統計表
公司名稱 2006 2007 2008 2009 2010 合計 平均值
中國平安 0.22 0.7 0.2 0.45 0.55 2.12 0.424
興業銀行 0.26 0.32 0.45 0.5 0.46 1.99 0.398
中國人壽 0.14 0.42 0.23 0.7 0.4 1.89 0.378
中國太保 0.3 0.3 0.3 0.35 1.25 0.25
南京銀行 0.3 0.3 0.1 0.2 0.9 0.18
寧波銀行 0.2 0.2 0.2 0.2 0.8 0.16
交通銀行 0.15 0.2 0.2 0.12 0.67 0.134
北京銀行 0.12 0.18 0.18 0.216 0.696 0.139
建設銀行 0.065 0.194 0.202 0.212 0.673 0.135
工商銀行 0.016 0.133 0.165 0.17 0.184 0.668 0.134
中國銀行 0.04 0.1 0.13 0.14 0.146 0.556 0.111
中信銀行 0.054 0.084 0.088 0 0.225 0.045
平均值 0.135 0.238 0.219 0.269 0.253 1.114 0.223
從股利支付額來看，12家公司上市后只有中信銀行2010年未進行派現。其中，以中國平安2007年派發的0.7元/股和中國人壽2009年派發的0.7元/股為最高，以工商銀行2006年派發的0.016元/股為最低。從股利支付平均值來看，12家公司5年派現均值為0.223元/股，比2005年以前上市的公司派現均值0.186元/股提高了20%。其中，中國平安、興業銀行和中國人壽處于領先水平，超出均值70%以上。寧波銀行等其余8家均低于均值水平。可見，12家公司股利支付水平亦呈現出各年有一定起伏、公司間差異較大的態勢。但2005年之后上市的公司派現水平較2005年之前上市的公司提高了近20%，從一定程度上表明前者的業績水平較好、公司質量相對較高。
（四）收益與股利分配之間的關系分析
收益狀況是企業制定股利政策的主要依據。凈資產收益率和每股收益是衡量上市公司盈利能力的重要指標，筆者通過比較各公司的凈資產收益率、每股收益和每股股利對收益與股利分配之間的關系進行分析。首先對37家上市公司的凈資產收益率、每股收益和每股股利進行匯總統計，在此基礎上從以下兩方面進行分析。
1.同一年份不同公司的數據分析。2010年盈利并派現的公司共30家、占比達81.1%。這30家公司，除陜國投、國元證券、長江證券、廣發證券曾出現1年虧損外，其他各公司均實現了年年盈利，尤其是2005年之后上市的公司還實現了年年派現。在2010年盈利但未派現的6家公司中，深發展連續6年盈利，僅有2個年度發放過較低的現金股利；安信信托1年虧損5年盈利，從未支付過現金股利；國金證券6年盈利，只有1個年度發放過現金股利；西南證券4年盈利2年虧損，從未支付過現金股利；太平洋證券5年盈利1年虧損，只有1個年度發放過現金股利；中信銀行2010年零股利，其余各年均發放了現金股利。可見，金融保險類上市公司在制定股利分配政策時，基本遵循了“有盈則分無盈不分”的原則。
一般地，凈資產收益率、每股收益相對較高時，公司有較多的盈余以進行股利分配，每股股利的支付水平也應相對較高；反之亦然。為了能夠直觀判斷，進一步測算了2010年盈利并派現的30家公司的股利支付率，統計了處于各區間的公司數和比例。統計結果為：股利支付率大于40%的公司共5家，占比16.67%；處于30-40%和20-30%區間的各有9家，各占比30%；處于10-20%的共7家，占比23.33%。可見，約77%的公司股利支付率大于20%，100%的公司股利支付率大于10%。這在一定程度上說明了金融保險類上市公司在制定股利分配政策時，基本遵循了“多盈多分、少盈少分”的原則。
2.不同年份同一公司的數據分析。為進一步深入分析，從銀行類和證券類上市公司中各選取了一家連續6年派現、凈資產收益率在同類公司中較高的公司進行分析。被選取的對象為招商銀行和中信證券，二者的收益與股利分配情況分別見表4和表5。
表4 招商銀行收益與股利分配情況統計表
財務指標 2005 2006 2007 2008 2009 2010
凈資產收益率（%） 14.57 12.32 22.42 26.51 19.65 21.75
每股收益（元/股） 0.37 0.53 1.04 1.43 0.95 1.23
每股股利（元/股） 0.08 0.3 0.28 0.1 0.21 0.29
股利支付率（%） 21.62 56.6 26.92 6.99 22.11 23.6
表5 中信證券的收益與股利分配統計表
財務指標 2005 2006 2007 2008 2009 2010
凈資產收益率（%） 7.09 19.49 24.01 13.22 14.58 17.28
每股收益（元/股） 0.16 0.89 4.01 1.1 1.35 1.14
每股股利（元/股） 0.12 0.2 0.5 0.5 0.5 0.5
股利支付率（%） 75.00 22.47 12.47 45.45 37.04 43.86
可見，2005至2010年間兩家公司每股收益與凈資產收益率之間的變動趨勢基本一致，但每股股利、股利支付率的變動趨勢與收益的變動趨勢缺乏一致性。從每一公司的數據可以看出，當公司收益提高或降低時股利支付水平并未隨之相應提高或降低。這表明，二者雖遵循了“有盈則分”的原則，但是并未完全采取“多盈多分”的政策。
二、分析結論
金融保險類上市公司是一個特殊的行業，具有壟斷性、高風險性、效益依賴性和高負債經營性的特點。該行業受政策的影響較大，其效益取決于國民經濟的總體效益，同時還具有優化資金配置和監督經濟的作用。上述特殊性決定了這類上市公司應在保持自身安全性和流動性的前提下提高盈利性，也決定了影響該行業股利分配政策的因素與其他行業有所不同。本文通過數據統計分析，將該行業股利分配政策的特點從以下五方面進行了總結。
（一）股利分配政策方面
這類企業的股利分配政策包括股利支付形式、股利支付率、具體股利政策和股利支付程序的確定等。具體包括剩余股利政策、固定或持續增長股利政策、固定股利支付率政策和低正常股利加額外股利政策等。本文通過對37家公司的分析，得出了其近6年中在股利支付形式的選擇、股利支付的連續性、股利支付水平以及股利支付與收益之間關系等方面的結論，未能直觀地判定其對于具體股利政策選擇的傾向性，這一問題仍有待進一步的探討。
（二）股利支付方式方面
金融保險類上市公司較多采取了現金股利支付的方式，不存在單獨采取股票股利方式的公司，混合股利和轉股方式占有一定比例且占比較低。
（三）現金股利支付方面
就金融保險類上市公司而言，2005年之前上市的公司股利支付尤其是現金股利支付的連續性不高、穩定性不強；2005年之后上市的公司現金股利支付的連續性比2005年之前上市的公司有了一定程度的提高，表明上市公司的質量越來越高。
（四）股利支付水平方面
金融保險類上市公司股利支付水平呈現各年有一定起伏、公司間差異較大的態勢。2005年之后上市的公司派現水平較2005年之前上市的公司有所提高，這也從一定程度上表明2005年之后上市的公司業績水平較好、公司質量相對較高。
（五）股利支付與收益之間的關系
金融保險類上市公司所獲收益和股利分配之間的關系，從整體來看，呈現出同向變動的趨勢，基本遵循了“有盈則分、多盈多分”的原則。從個體來看，有些公司所獲收益和股利分配之間未呈現同向變動關系，但基本做到了“有盈則分”、未完全做到“多盈多分”。這也在一定程度上表明，公司制定股利政策時不僅考慮盈利因素，還應考慮內部融資需要、銀行補充資本金的需要等其他因素。例如，2012年2月初四大行控股股東匯金公司建議對四行的分紅比例做出調整，從上年的40%下降至35%，其根本目的在于緩解上市銀行的資本壓力、補充國有銀行資本。X
（注：本文系北京市教委科研基地-科技創新平臺-會計與投資者保護研究基地資助項目；項目編號：PXM_014213_000031）
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